一、指数摘要

本周TBM指数读数50，较上期59回落9分，维持混沌区。2026年8月17日至21日，标普500全周下跌1.43%，8月21日收于7,674.37，自8月13日创下的7,816.70历史新高回落；纳斯达克综合指数全周下跌2.05%，收于26,180.45，终结此前连续三周上涨；道琼斯工业平均指数全周下跌0.85%，收于53,277.01，连续第2周下跌；罗素2000全周下跌约1.34%，收于3,017.87。VIX周五收于15.13，周四一度升至15.42（据道琼斯、Cboe及公开市场数据）。

三维度方面：宏观情绪42分，10年期美债收益率升至4.74%、30年期8月18日盘中触及5.334%创2007年6月以来新高，美国2026财年前10个月财政赤字1.799万亿美元已超2025财年全年，但美元指数跌破99提供估值缓冲；技术形态55分，标普500自历史新高回落但仍站上20日与50日均线，纳指终结三周连涨、罗素2000同步走弱显示广度转差；资金热度50分，QQQ单周仍净流入约34亿美元，但美股ETF整体小幅流出，资金从高位成长切向能源、高股息与价值板块。

核心判断：50分意味着右侧交易者进入混沌区中段，需严格控制风险暴露，等待趋势重新确认。标普500需重新站上7,700并放大单周涨幅、且长端利率不再创新高，进攻信号才有依据；下方以7,585（20日均线）和7,510（50日均线）作为观察支撑，若失守且VIX回升至18上方，防御仓位需进一步收紧。当前合适的组合态度是维持三至五成仓位，不为单日反弹追加风险，等待长端利率企稳与地缘风险明朗。

二、宏观情绪：长端利率重定价主导，财政赤字与地缘升温压制

评分：42/100（权重30%）

长端利率飙升构成本周最核心的压制变量。8月18日，30年期美债收益率盘中触及5.334%，创2007年6月全球金融危机前夕以来的最高水平；10年期收益率同步升至4.75%，为2025年1月以来最高，8月21日收于4.74%。美国财政部长贝森特8月19日宣布将10至30年期国债回购单次上限从20亿美元提高至至少40亿美元，30年期收益率一度回落至5.183%，但效果不足24小时，8月20日即重新上行至5.251%，8月21日收于5.28%（据美国财政部及公开市场信息）。

本轮长端利率上行的根源是财政。美国财政部8月19日数据显示，2026财年前10个月累计财政赤字已达1.799万亿美元，在财年尚余两个月时就超过2025财年全年规模；联邦债务总额突破40万亿美元，年度净利息支出首次超越国防开支。全球债券同步重定价：德国10年期收益率飙升至3.261%，创2011年以来最高；法国10年期收益率突破4%，为2009年以来首次（据公开市场信息）。

美元走弱构成本周难得的正面缓冲。8月21日美元指数收于98.84，自6月以来首次跌破99关口，一度触及98.84，全周累计下跌0.8%，为以美元计价的风险资产提供估值支撑。通胀数据仍处回落通道，7月CPI同比3.4%、核心CPI同比2.5%，但油价反弹正在对冲这一趋势：受特朗普政府宣布对伊朗实施新一轮经济制裁、霍尔木兹海峡通航量不足此前一半影响，WTI原油全周上涨5.15%、布伦特原油上涨5.74%，通胀二次反弹的担忧升温。叠加美联储主席沃什杰克逊霍尔首秀前指引模糊、7月会议纪要偏鹰、市场定价9月加息概率约41%，宏观环境的不确定性显著抬升。

宏观情绪由此定为42分，较上期51分回落9分。加分项是美元跌破99与通胀数据回落；扣分项是长端利率创新高、财政赤字创纪录、地缘风险推升油价与央行指引模糊。后续若10年期美债收益率突破4.75%并持续上行，或油价站上90美元推升通胀预期，宏观评分将进一步下修；若美债收益率回落至4.55%下方且美元指数稳定在99以下，宏观环境才有望转向中性。

三、技术形态：标普高位回落，成长股领跌、广度转弱

评分：55/100（权重40%）

标普500自历史高点回落，但趋势结构尚未破坏。8月13日盘中创下7,816.70的历史新高后，指数全周回落1.43%，8月21日收于7,674.37。尽管周线收跌，指数仍站在20日均线（约7,585）和50日均线（约7,510）上方，中长期均线维持多头排列（据公开市场信息）。

结构性走弱体现在成长股与小盘股。纳斯达克综合指数全周下跌2.05%，终结此前连续三周上涨，科技七巨头连续5个交易日回调；费城半导体指数8月21日收于11,740.37，单日下跌0.51%。罗素2000全周下跌约1.34%，收于3,017.87，小盘股与等权重方向的相对强度回落，与此前数周「指数涨、广度改善」的结构形成反差。价值与成长的相对关系同步切换：Vanguard成长ETF全周下跌2.49%，价值ETF仅上涨0.39%，资金定价开始偏好高现金流的价值板块。

波动率仍未发出警报，但隐忧正在累积。VIX周五收于15.13、单日回落5.5%，仍处年内低位区间，周四一度升至15.42；期权市场波动率抬升，交易商开始为杰克逊霍尔年会前后的潜在波动进行对冲。标普500距200日均线的乖离率仍处本轮周期较高水平，动能衰竭与超买乖离的隐患并未消除。

技术形态由此定为55分，较上期65分回落10分。加分项是指数仍站上主要均线、趋势结构未破；扣分项是周线收跌、成长股领跌、小盘股广度转弱与动能衰竭。上调评分需要标普500重新站上7,700并放大单周涨幅、等权重指数恢复相对强度；下调条件为标普跌破7,585的20日均线、VIX回升至18上方，或纳斯达克失守26,000。

四、资金热度：避险轮动，价值与实物资产吸金

评分：50/100（权重30%）

资金面呈现「成长价格领跌、价值与实物资产吸金」的避险轮动特征。从ETF流向看，QQQ单周仍净流入约34.2亿美元，Vanguard信息技术ETF净流入约2.29亿美元，显示部分资金仍在逢低承接成长股；但价值与高股息方向更受青睐，股息ETF单周净流入约8.75亿美元，价值ETF全周上涨0.39%、跑赢成长ETF的下跌2.49%（据公开ETF流向数据）。

整体风险偏好则明显回落。美股ETF本周出现小幅净流出，机构避险情绪升温，资金从高位成长赛道向能源、高股息与价值板块切换；沃尔玛财报不及预期、股价单日下跌逾9%，拖累消费板块，并引发高油价挤压居民消费能力的担忧。实物与避险资产同步走强：伦敦现货黄金8月21日报4,602.66美元/盎司、全周累计上涨5%，连续第三周上涨；COMEX黄金期货周涨5.05%；比特币连续第5个交易日上涨，带动相关概念股走强。资金更多流向黄金、原油与加密货币，而非全面加仓股票。

资金热度定为50分，较上期59分回落9分。加分项是QQQ等宽基成长ETF维持净流入、黄金与加密资产避险需求旺盛；扣分项是美股ETF整体小幅流出、机构转向防御、成交与风险偏好回落。后续若宽基ETF恢复净流入、期货净空头回落且成交恢复，资金评分可回升至55以上；若科技板块赎回扩大并伴随VIX突破18，则说明资金正从轮动转向全面撤退。

五、交易策略：海鸥的进击

读数50，混沌区中段，右侧信号维持严格控险。当前仓位建议维持三至五成，核心持仓集中于盈利能见度高、价格仍站上50日均线的白马股。新增资金等待标普500重新站上7,700、单周涨幅重新放大且10年期美债收益率不再创阶段新高时再逐步入场；不在7,585至7,700的区间内追涨杀跌。

执行层面分为三档。第一档，标普500维持在7,585上方、VIX低于18、美元指数低于100，组合以中性偏防御运行；第二档，标普500重新站上7,700、等权重指数恢复相对强度、长端利率不再上行，可将仓位逐步提高至五至六成；第三档，标普500跌破7,585且VIX突破18，应削减高弹性敞口，观察7,510的50日均线支撑。

本周最值得关注的变量是长端利率与杰克逊霍尔。30年期美债收益率逼近5.3%的近20年高位，若沃什8月28日的首秀演讲未能安抚债市、长端利率继续上行，将直接压制估值并动摇趋势结构。海鸥心态对应一项简单纪律：价格仍在均线上方只是趋势尚未破坏的证据，长端利率企稳、动能重新放大、资金分歧收敛三者同时出现，才是右侧进击的窗口；三者缺一，维持缩翼观察。

延伸阅读：上期对标普首破7800与长端利率高位拉锯的判断，参见《标普500首破7800创历史新高，长端利率高位与动能衰竭拉锯【TBM指数 第025期】》；此前对弱非农与广度修复推动重返击球区的复盘，参见《标普周涨3.6%创纪录，弱非农与广度修复推动重返击球区【TBM指数 第024期】》。

投白马 · 右侧信号

本期读数：50 / 100，战区判定：混沌区（31—60）。三维度评分明细：宏观情绪42（权重30%），技术形态55（权重40%），资金热度50（权重30%）。加权总分 = 42×0.3 + 55×0.4 + 50×0.3 = 49.6，四舍五入为50。

战区策略：30年期美债收益率逼近5.3%创2007年以来新高、10年期升至4.74%，叠加美国财政赤字创纪录与伊朗制裁推升油价，长端利率重定价压制风险偏好，标普500自历史新高回落1.43%、纳指终结三周连涨；但指数仍站上主要均线、美元跌破99提供缓冲，趋势未破、动能转弱。仓位维持三至五成，等待标普500重新站上7,700、动能重新放大且长端利率不再创新高的共振信号；若7,585失守且VIX回升至18上方，重新收紧防御。

── 投白马研究团队

一、指数摘要

本周TBM指数读数59，较上期65回落6分，由击球区退回混沌区上沿。2026年8月10日至14日，标普500全周上涨0.36%，8月13日盘中首度突破7800点、最高触及7,816.70创历史新高，8月14日收于7,785.76；纳斯达克综合指数全周上涨0.14%，收于26,729.16；道琼斯工业平均指数全周下跌0.56%，收于53,732.41；罗素2000全周上涨1.12%，收于3,068.42刷新收盘纪录。VIX由14.90降至14.25，续创年内低位（据道琼斯、Cboe及公开市场数据）。

三维度方面：宏观情绪51分，10年期美债收益率由4.65%回升至4.69%，逼近52周高点4.75%，但7月CPI同比3.4%、PPI同比4.7%双双回落，9月加息预期降温；技术形态65分，标普500首破7800并站上全部主要均线，罗素2000刷新纪录显示广度改善，但周涨幅从上期的3.6%骤降至0.36%，动能明显衰竭；资金热度59分，股票ETF单周净流入约123亿美元，SPY与QQQ领衔申购，但标普500期货净空头升至32.99万手、成交清淡，资金存在分歧。

核心判断：59分意味着趋势结构仍在，但确认质量下降，右侧交易者需从击球区的顺势参与退回混沌区的严格控险。标普500的第一确认区上移至7,817—8,000，需要标普站稳7,817上方、单周涨幅重新放大且长端利率不再创阶段新高，进攻信号才有充分依据。下方以7,585（20日均线）和7,510（50日均线）作为观察支撑；若失守且VIX回升至18上方，防御仓位需进一步收紧。当前合适的组合态度是维持三至五成仓位，不为创新高的表面强势追加风险，等待动能、广度与利率环境的共振。

二、宏观情绪：通胀降温对冲长端利率高位，经济走弱拖累评分

评分：51/100（权重30%）

10年期美债收益率构成本周最关键的压制变量。美国财政部数据显示，8月14日10年期美债收益率收于约4.69%，较上期4.65%回升约4个基点，周内一度自8月10日的4.72%回落至8月13日的4.63%后再度上行，逼近52周高点4.75%（据美国财政部及公开市场信息）。长端利率的韧性源于财政溢价：7月联邦财政赤字达4320亿美元，创2021年3月以来最大月度赤字，30年期新债中标利率5.216%创2001年以来新高，投标倍数2.39倍，市场对长端供给与财政可持续性的定价正在加深。

通胀降温构成本周最明确的正面变量。7月CPI环比上涨0.1%、同比上涨3.4%，核心CPI同比2.5%，整体符合预期；7月PPI环比持平、同比4.7%，较6月的5.5%明显回落。数据公布后，市场对美联储9月加息的概率降至约33%，12月合约仅定价约22个基点的加息，货币市场不再完全定价年内加息（据CME FedWatch及公开市场信息）。美元指数8月14日收于99.65，维持跌破100的弱势，为以美元计价的风险资产提供估值缓冲。

经济增长风险同步显现。7月零售销售环比下降0.6%，为2025年5月以来最大降幅；密歇根大学8月消费者信心初值降至51，低于预期的54.5；二季度实际GDP增速放缓至1.5%。能源与地缘维持风险溢价，伊朗与美国在霍尔木兹海峡的对峙升温，布伦特原油周内升至约88美元，WTI收于82.34美元，油价上行对通胀回落构成潜在对冲。

宏观情绪因此定为51分，较上期54分小幅回落。加分项是通胀降温、加息预期下降与美元走弱；扣分项是长端利率逼近高点、经济增长数据走弱与中东地缘风险。后续若10年期美债收益率突破4.75%并持续上行，或油价站上90美元推升通胀预期，宏观评分将面临下调压力；若美债收益率回落至4.55%下方且美元指数稳定在100以下，宏观环境才有望转向中性偏多。

三、技术形态：标普首破7800创新高，动能衰竭与超买乖离并存

评分：65/100（权重40%）

标普500本周续创历史新高。8月13日盘中首度突破7800点，最高触及7,816.70，8月14日小幅回落至7,785.76收盘。指数站上全部主要均线，20日均线约7,568、50日均线约7,507、200日均线约7,070均被有效突破，短中长期均线呈多头排列（据公开市场信息）。

市场广度出现实质改善。罗素2000全周上涨1.12%，收于3,068.42刷新收盘纪录，连续第四个交易日收涨，为6月以来最长连涨；8月14日标普500尽管收跌，上涨家数仍以1.1比1超过下跌家数，小盘股与等权重方向同步走强，与上期「指数涨、广度窄」的结构形成对比。

动能衰竭是本期技术面的主要扣分项。标普500全周仅上涨0.36%，较上期3.6%的涨幅骤降，周五自历史高点回落，呈现「创新高、缩涨幅」的特征。RSI（14日）升至67，随机指标进入超买区间，指数距200日均线的乖离率约10%，为本轮周期最宽偏离之一。VIX降至14.25的年内低位，波动率被压缩至极端水平，历史上此类读数往往对应自满情绪与波动率骤升前的平静（据公开市场信息）。

技术形态由此定为65分，较上期72分回落7分。加分项是创新高、站上全部均线与广度改善；扣分项是动能衰竭、超买乖离扩大与VIX极低。上调评分需要标普500站稳7,817并伴随单周涨幅重新放大、等权重指数维持相对强度；下调条件为标普跌破7,585的20日均线、VIX回升至18上方，或纳斯达克再次失守26,500。当前位置应接受趋势延续的事实，但不以缩量创新高替代动能确认。

四、资金热度：宽基ETF流入持续，流动性收缩与大户净空

评分：59/100（权重30%）

本周资金面呈现「宽基流入、结构分歧」的特征。美股股票ETF单周净流入约123亿美元，其中SPY流入约49.5亿美元、QQQ流入约32.9亿美元、IVV流入约32.8亿美元，宽基指数ETF仍是资金首选（据公开ETF流向数据）。存储与内存主题热度显著升温，DRAM主题ETF净流入约38.4亿美元，占其规模15.8%，闪迪全周涨逾35%、美光涨4%、SK海力士涨7%，硬件存储成为本周最活跃的交易主线。

资金分歧同样明显。CFTC数据显示标普500期货净空头升至32.99万手，机构与大户仓位整体偏防守；美联储净流动性四周累计减少约1910亿美元，市场流动性水位边际下降；8月14日全市场成交量约96亿股，明显低于20日均值的174亿股，交投清淡（据公开期货持仓及资金流数据）。债券ETF净流出约32亿美元，黄金ETF GLD净流出约15.5亿美元，避险资产同步失血，资金更多在股票内部轮动而非整体加仓。

资金热度定为59分，较上期66分回落7分。加分项是宽基ETF的持续净流入与存储主题的热度；扣分项是期货净空头、流动性收缩与成交清淡。后续若宽基ETF维持净流入、期货净空头回落且成交量恢复至20日均值上方，资金评分可回升至60以上；若科技板块赎回扩大并伴随VIX突破18，则说明资金正在从轮动转向全面撤退。

五、交易策略：海鸥的进击

读数59，混沌区上沿，右侧信号从击球区的顺势参与退回严格控险。当前仓位建议维持三至五成，核心持仓集中于盈利能见度高、价格在50日均线上方的白马股。新增资金等待标普500站稳7,817上方、单周涨幅重新放大且10年期美债收益率不再创阶段新高时再逐步入场。不在7,585—7,817的宽幅区间内追涨杀跌。

执行层面分为三档。第一档，标普500维持在7,585上方、VIX低于18、美元指数低于100，组合以中性偏防御运行；第二档，标普500突破并站稳7,817、等权重指数恢复相对强度、长端利率不再上行，可将仓位逐步提高至五至六成；第三档，标普500跌破7,585且VIX突破18，应削减高弹性敞口，观察7,510的50日均线支撑。

本周最值得关注的变量是长端利率。10年期美债收益率逼近4.75%的52周高点，若突破上行，将直接压制估值并动摇击球区的回归基础。海鸥心态对应一项简单纪律：创新高只是趋势仍在的证据，动能重新放大、波动率不再自满、资金分歧收敛三者同时出现，才是右侧进击的窗口；三者缺一，维持缩翼观察。

延伸阅读：上期对弱非农与广度修复推动重返击球区的判断，参见《标普周涨3.6%创纪录，弱非农与广度修复推动重返击球区【TBM指数 第024期】》；此前对美联储决议日深V反弹与美元跌破100的复盘，参见《美联储决议日深V反弹，美元跌破100助推修复【TBM指数 第023期】》。

投白马 · 右侧信号

本期读数：59 / 100，战区判定：混沌区（31—60）。三维度评分明细：宏观情绪51（权重30%），技术形态65（权重40%），资金热度59（权重30%）。加权总分 = 51×0.3 + 65×0.4 + 59×0.3 = 59.0，四舍五入为59。

战区策略：标普500首破7800创历史新高、罗素2000刷新纪录，趋势结构与广度仍在改善，但周涨幅从3.6%骤降至0.36%、10年期美债收益率逼近4.75%高点、经济数据走弱、VIX降至年内低位，构成「指数新高、质量下降」的背离。仓位维持三至五成，等待标普站稳7,817、动能重新放大且长端利率不再创新高的共振信号；若7,585失守且VIX回升至18上方，重新收紧防御。

── 投白马研究团队

一、指数摘要

本周TBM指数读数46，较上期40上升6分，继续处于混沌区上沿。标普500全周上涨1.1%，周五收于7,489.72，周三美联储决议日一度跌至7,313.92的低点后完成深V反弹，周四周五连续两日上涨收复失地。纳斯达克综合指数全周上涨1.6%，周五收于25,373.85，同样在决议日大幅波动后实现修复。VIX期货周五收于18.10，较上期19.23明显回落，风险定价重返可控区间（据交易所、CBOE及公开市场信息）。

三维度方面：宏观情绪42分，10年期美债收益率由4.69%升至4.73%，7月累计上行逾25个基点创2005年以来最大七月涨幅，但美元指数从101.47大幅下跌至99.79，跌破100关口，为风险资产提供了关键的汇率缓冲；技术形态46分，标普500回踩50日均线后迅速反弹，周五收盘同时站上20日和50日均线，VIX跌回18附近，但反弹集中在少数巨型科技股，市场广度偏窄；资金热度49分，SPY和QQQ分别录得约22亿和20亿美元的单日净流入，美股ETF整体流入约55亿美元，但半导体ETF SMH流出逾18亿美元，资金在板块间进行剧烈轮换而非全面撤离。

核心判断：46分意味着右侧交易者的防御状态正在松动，但尚未达到进攻条件。标普500的第一确认区上移至7,500—7,525，需要标普500站稳该区间、VIX维持在18以下且上涨家数扩大至六成以上，进攻信号才有充分依据。下方以7,370—7,380作为本周低点支撑带；若再次失守且VIX回升至20上方，防御仓位需重新收紧。当前合适的组合态度是维持三至五成仓位，利用美元走弱和美债收益率尚未突破4.80%的窗口期，优先持有现金流确定、价格在中期趋势上方的白马股，等待市场广度修复。

二、宏观情绪：长端利率逼近4.80%关口，美元跌破100形成对冲

评分：42/100（权重30%）

美国财政部数据显示，7月31日10年期美债收益率为4.73%，较上期4.69%上升约4个基点，盘中一度触及4.7450%，逼近2025年1月14日的阶段高点4.8069%（据美国财政部及公开市场信息）。7月全月累计上行25.56个基点，创2005年以来最大七月涨幅。两年期美债收益率收于4.29%，本周累计下降约4个基点，收益率曲线进一步陡峭化，反映市场对长端通胀和财政溢价的定价正在加深。

美元指数构成本周最显著的正面变量。DXY从上期101.47单边回落至7月31日的99.79，周五盘中最低触及99.71，8月3日亚盘进一步走弱至99.72。一周下跌约1.7%，自7月24日以来累计跌幅近1.8%。美元快速走弱为以美元计价的风险资产提供了估值缓冲，部分抵消了长端利率上行的压力（据公开市场信息）。

能源与地缘维持风险溢价。布伦特原油周中一度升至约102美元，周五回落至约84美元；WTI收于约82.69美元。美伊关系紧张、霍尔木兹海峡关闭传闻与沙特设施遭遇无人机袭击等消息交替扰动，油价波动率维持高位。全球风险传导方面，韩国KOSPI指数周内触发第二次交易熔断，全周暴跌逾10%，日本央行按兵不动，但《日本经济新闻》报道日本当局周内合计干预约8.45万亿日元，日元大幅反弹，美元兑日元跌破158。全球市场的联动波动提示，并非只有美国在经历重新定价。

宏观情绪因此定为42分，较上期39分小幅回升。加分项是美元指数跌破100带来的风险资产估值支撑；扣分项是10年期美债收益率继续上行并逼近4.80%关键位，以及中东地缘风险和全球市场联动波动。后续若10年期美债收益率突破4.80%、美元指数重新站上101，宏观评分将面临下调压力；若美债收益率回落至4.55%下方且美元指数稳定在100以下，宏观环境才有望从压制转向中性。

三、技术形态：深V反弹收复双均线，市场广度仍显单薄

评分：46/100（权重40%）

标普500本周走出一条教科书式的深V反弹路径。周三美联储决议日，指数从7,450.84的日内高点一路跌至7,313.92的低点，跌幅一度接近1.8%；随后周四、周五连续两日强力反弹，分别上涨1.66%和0.70%，周五收于7,489.72。收盘价重新站上约7,472的50日均线和约7,440—7,450附近的20日均线，短周期趋势出现修复信号（据公开市场信息）。

纳斯达克综合指数呈现类似形态。周三决议日从25,054.53的高点跌至24,425.34的低点，周四暴力反弹2.78%，周五再涨1.00%，全周收涨1.6%。周内高低点振幅达4.2%，展现美股当前阶段的高波动特征。VIX期货周五收于18.10，较上期19.23下降逾1个点，决议日一度冲高至20.31后快速回落，显示市场对政策不确定性完成了快速定价，并未演变为持续的风险恐慌。

市场广度是本期技术面的主要扣分项。标普500全周1.1%的涨幅高度依赖少数巨型科技股的业绩驱动：微软全周涨逾21%，谷歌涨逾11%，而苹果跌7.4%、英伟达跌2.9%。周五指数上涨时，科技权重仍是主要贡献者，等权重指数表现弱于市值加权指数。SKEW指数维持142.98的高位，显示尾部风险对冲需求仍在。反弹结构呈现「指数涨、广度窄」的特征，尚未达到右侧交易者偏好的广泛参与式上涨。

技术形态由此定为46分，较上期39分显著回升，但仍低于50的中性线。上调评分需要标普500站稳7,500—7,525并伴随上涨家数扩大至六成以上、等权重指数恢复相对强度。下调条件为标普500跌破7,370—7,380支撑带、VIX回升至20上方，或纳斯达克再次失守25,000。当前位置应接受反弹事实，但不以少数巨头的单周涨幅替代趋势确认。

四、资金热度：大盘ETF获大量申购，半导体板块遭遇集中赎回

评分：49/100（权重30%）

本周资金面呈现显著的「买大盘、卖半导体」结构。美股ETF整体录得约55亿美元的净流入，其中SPY流入约22亿美元，QQQ流入约20亿美元，VOO流入约14亿美元。暗池数据显示，SPY和QQQ合计占五大主要指数ETF暗池流量的87%，SPY单周成交额达155.5亿美元。杠杆产品TQQQ也录得约3.7亿美元的净流入，反映部分资金在科技股回调后主动加仓（据公开ETF流向数据及暗池报告）。

半导体板块构成资金面的主要逆风。SMH单周流出逾18.5亿美元，SOXX相关产品同期流出约6.1亿美元，科技板块ETF整体净流出约69亿美元。存储芯片指数全周下跌5.3%，7月累计跌近30%，SK海力士和美光分别下跌3.5%和5.9%。资金从硬件半导体向软件与互联网平台转移的轮动信号明显，这与微软、谷歌和亚马逊在业绩中展现的AI应用层变现能力形成呼应。

防御性板块同步获得资金流入。医疗保健ETF流入约5亿美元，必需消费和公用事业也录得净申购；金融板块ETF则出现约3.1亿美元流出。比特币维持在约63,700美元，周度近乎持平，现货比特币ETF录得小额流出约2.1亿美元，加密资产未能提供额外的风险偏好信号。

资金热度定为49分，较上期43分回升。加分项是SPY、QQQ等宽基ETF的大规模申购和杠杆产品的净流入，验证了「回调即配置」的资金行为；扣分项是半导体板块的集中赎回和跨板块轮动中体现的防御倾向。后续若宽基ETF维持净流入、半导体ETF赎回放缓且比特币重新站上66,500美元，资金评分可上调至50以上；若科技板块赎回扩大至软件和互联网ETF，并伴随VIX突破20，则说明资金正在从轮动演变为全面撤退。

五、交易策略：海鸥的步步为营

读数46，混沌区上沿，右侧信号从防御档向观察档过渡。当前仓位建议维持三至五成，核心持仓集中于盈利能见度高、价格在50日均线上方的白马股。新增资金等待标普500确认站稳7,500以上、上涨家数扩大且VIX保持在18以下时再逐步入场。不在7,370—7,525的宽幅震荡带内追涨杀跌。

执行层面分为三档。第一档，标普500维持在7,370上方、VIX低于20、美元指数低于100，组合以中性偏防御运行，不急于加仓也不恐慌减仓；第二档，标普500突破并站稳7,500—7,525区间、等权重指数恢复相对强度、10年期美债收益率不再创阶段新高，可将仓位逐步提高至五至六成；第三档，标普500跌破7,370且VIX突破20，应削减高弹性敞口，观察7,300和100日均线附近的支撑。

本周最值得关注的变量是美元走势。美元指数跌破100后若继续走弱，将为美股提供持续的外部支撑，部分抵消利率上行压力。但左侧交易者不宜以押注美元方向替代价格确认。海鸥心态对应一项简单纪律：均线收复、波动率回落和资金持续流入同时出现，才是右侧进击的窗口；三者缺一，维持缩翼观察。

延伸阅读：上期对美债收益率升至4.69%、标普500失守50日均线后进入混沌区的判断，参见《美债升至4.69%，科技连跌拖累标普失守50日线【TBM指数 第022期】》；此前对AI主线破位和标普500退回混沌区的复盘，参见《AI主线破位，标普失守7500退回混沌区【TBM指数 第021期】》。

投白马 · 右侧信号

本期读数：46 / 100，战区判定：混沌区（31—60）。三维度评分明细：宏观情绪42（权重30%），技术形态46（权重40%），资金热度49（权重30%）。加权总分 = 42×0.3 + 46×0.4 + 49×0.3 = 45.7，四舍五入为46。

战区策略：美联储决议日深V反弹后标普500收复双均线，VIX回落至18附近，美元指数跌破100为风险资产提供汇率缓冲。但美债收益率逼近4.80%关口、市场广度偏窄、半导体板块持续失血构成制约。仓位维持三至五成，等待标普500站稳7,500—7,525、上涨家数扩大且VIX低于18的共振信号；若7,370失守且VIX回升至20上方，重新收紧防御。

── 投白马研究团队

Market Espresso
微软云收入超预期与PCE通胀降温触发科技股全面反攻，费城半导体指数终结五连跌，美元指数失守100关口。

全球宏观

美国6月PCE物价指数回落，美联储按兵不动但放弃前瞻指引

美国商务部7月30日公布的数据显示，6月核心个人消费支出（PCE）物价指数出现新冠疫情以来首次显著回落，为美联储暂停加息提供了新的数据支撑。美联储在7月议息会议上维持利率不变，但主席沃什宣布放弃前瞻指引，表示「按兵不动并非政策惰性，市场可基于经济信号自行研判走势」。

放弃前瞻指引的决定在债市引发连锁反应。长端美债遭到抛售，30年期美债收益率延续升势，澳大利亚、新西兰及日本同期限国债随之承压。但与债市逻辑不同，股票市场将通胀降温视为更直接的利好——利率峰值预期下修，科技股估值压力边际缓解。

与此同时，美元指数单日下跌1.01%，收于99.868，自2022年初以来首次失守100关口。日元在疑似日本央行干预下大幅升值，美元兑日元从163.32跌至158.93。

【投白马点评】 美联储放弃前瞻指引是有意的模糊化操作：既不想在通胀未受控时给出降息预期，也不愿用鹰派措辞进一步收紧金融条件。美元破100值得跟踪——若持续运行在100下方，将为中国及新兴市场资产打开资金流入窗口，港股和A股的外部流动性环境有望改善。确认条件：下周7月CPI和非农若继续印证通胀下行，风险偏好修复可延续；失效条件：长端利率因财政担忧加速上行，或关税政策超预期升级。

微软财报「核弹级」超预期：云收入增超40%，资本开支低于预期

微软于7月30日盘前公布2026财年第四季度财报。当季云收入同比增长超过40%，大幅超越市场一致预期；更关键的是，资本开支低于分析师此前估算，打破了市场对AI基础设施投入无上限扩张的担忧。

微软股价当日飙升15.51%，收于451.10美元，创2008年10月以来最大单日涨幅，单日市值增长约4500亿美元。这一涨幅相当于在一天之内创造了一个完整的「奈飞+英特尔」市值的增量。

这份财报传递了两个关键信号：AI算力的商业化变现正在加速，不只是训练需求，推理需求已体现在云收入中；资本开支节奏并非线性上冲，意味着科技巨头的自由现金流前景可能比此前市场定价更乐观。

【投白马点评】 在本周初费城半导体指数五连跌、AI资本回报率质疑升温的背景下，微软用实际数据回答了最核心的疑虑——AI投入正在产生可量化的收入回报。资本开支「低于预期」不等于收缩，只是预期差的修正。确认条件：亚马逊和谷歌后续财报若展现AI收入加速，板块右侧确认度将显著提高；失效条件：若后续企业IT预算调查显示云支出减速，当前定价将面临修正。

白马股追踪

MSFT (Microsoft)：财报引爆近18年最大涨幅，云与AI商业化确认右侧趋势

微软Q4 FY2026财报显示，云收入同比增长超40%，Azure增速连续第三个季度加速。资本开支低于市场预期，自由现金流缓冲优于此前模型假定的最差情形。股价当日涨15.51%，收于451.10美元，成交量逾1.1亿股，为日均成交的3倍以上。

从日线结构看，微软股价一举突破此前两周的整理区间上沿，收盘位于20日和50日均线之上，放量确认有效。但单日涨幅过大意味着短线需要消化——451美元附近是2026年5—6月多次受阻的密集成交区。

【投白马点评】 微软以一份财报同时回答了AI商业化进度和资本纪律两个核心问题。右侧交易角度，放量突破整理区间+云收入加速是积极的趋势确认信号，但单日跳涨幅度过大，追高风险显著。确认条件：若股价在未来3—5个交易日内守住430美元支撑位（财报前的整理中枢），趋势确认度提升；失效条件：若跌破420美元且成交量放大，说明市场在消化超买后选择离场，突破信号存疑。

MU (Micron Technology)：存储芯片板块全线爆发，美光单日涨超18%

存储芯片板块在7月30日上演了年内最猛烈的单日反弹。美光科技收涨18.36%至874.66美元，成交额高达536亿美元。SK海力士涨超17%，闪迪涨约26%，西部数据、Lumentum涨幅均超15%。费城半导体指数整体大涨超8%，终结日线五连跌。

板块暴动的触发因素是微软财报中对数据中心存储需求的积极表述，叠加此前连续下跌形成的超卖条件。更深层逻辑：AI数据中心对高带宽内存（HBM）和企业级SSD的需求仍在加速，市场在此前五连跌中已过度定价了需求放缓的悲观情景。

【投白马点评】 存储板块爆发属于典型的「超跌+催化」组合。五连跌已将情绪打到极值，微软财报构成空头回补触发点。但单日18%涨幅判断趋势反转为时过早——存储供需周期未变，三星和SK海力士增产计划仍在推进。确认条件：美光若在未来两周守住800美元，并在DRAM价格月报中得到需求侧验证，右侧信号更可靠；失效条件：下半周放量回落且收盘低于750美元（回吐本日涨幅70%），反弹性质将被定义为技术性空头回补。

NVDA (NVIDIA)：SSI投资揭示AI远期布局，涨势落后板块

英伟达7月30日收涨2.65%至195.04美元，涨幅在费城半导体板块中明显落后。公司宣布向Ilya Sutskever创办的SSI投资约50亿美元，并将提供下一代Vera Rubin计算平台使用权。SSI成立两年未发布产品或公开研究，市场对其「黑箱」模式存在广泛质疑。英伟达上周累计跌幅超8%，反弹日仅收复不足三分之一的失地。

【投白马点评】 英伟达涨幅落后说明资金在反弹中优先选择了空头回补压力更大的存储和光通信标的，更多是反弹内轮动而非对英伟达的否定。右侧角度，股价需有效突破203美元（前期整理平台高点）才能确认趋势修复；若在195美元附近震荡后跌破185美元（7月29日低点），短期趋势偏弱。

00700 (Tencent Holdings)：逆市收涨1.16%，相对恒指展现韧性

腾讯控股7月30日收涨1.16%至471.80港元，显著跑赢当日基本持平的恒生指数（+0.20%）。成交额约149.5亿港元，量能温和放大。当日港股通南向资金净买入腾讯约8.2亿港元，连续第三个交易日净流入。

此轮腾讯相对强势的背景：美股中概股7月30日集体走强，纳斯达克中国金龙指数涨超1%，腾讯ADR同步上扬。美元指数跌破100关口，为港币挂钩资产提供了更友好的汇率环境。

【投白马点评】 腾讯逆市跑赢且伴随南向资金持续净买入，短期右侧信号偏积极。但471港元附近是4—6月筹码密集区上沿，突破需更强催化。确认条件：放量站稳480港元则中期上升趋势确认；失效条件：跌破450港元（60日均线）将否定当前反弹结构。

白马股·共鸣

投白马今日判断： 7月30日的美股反弹并非简单的超跌修复。微软财报用真实数据回答了市场对AI资本回报的核心质疑——云收入加速增长与资本开支节奏受控的组合，打破了此前「AI只烧钱不赚钱」的线性叙事。存储芯片板块的单日暴涨虽有空头回补成分，但费城半导体指数终结五连跌后的放量反弹，在技术面构成了一个有分量的右侧确认信号。
今日总结：资金从美元的全面撤退（DXY跌破100）与科技股的猛烈反攻形成了清晰的对冲式风险偏好切换。AI板块的右侧条件正在重新累积，但需等待亚马逊、谷歌后续财报交叉验证，以及下周CPI数据确认通胀路径。当前阶段以条件单替代追高，确认后方可加重仓位。

── 投白马研究团队

指数摘要

本周TBM指数读数42，自上期45进一步小幅降档3分，连续第二周停留在混沌区。上期由AI叙事内部裂缝引发的杀跌，本周并未止步，而是延续为一场更具韧性的「慢性回撤」：标普500在跌破7400后未能企稳，全周再度下滑近2%，周五收于7354.02，AI与半导体主线的抛压仍在消化。但与上期那一记急跌不同，本周的下行节奏明显放缓——VIX不升反降至18.89，市场并未进入恐慌加速，更像是一种缺乏增量买盘的「阴跌」。真正的新变量来自汇率端：美元指数升破101.37，刷新13个月新高，全球美元流动性的收紧正成为压制风险资产的新逆风；10年期美债收益率同步回落至4.37%，逼近七周低位。比特币则在强势美元的虹吸下加速失血，跌破6.3万美元至62300一线，较5月77623美元的高点已回撤逾两成。

三维度方面：宏观情绪转为中性偏谨慎（46分），收益率回落本应利好估值，但本周下行更多源自避险与流动性收缩，叠加美元创下13个月新高，对成长股与风险资产的压制超过了利率走低的提振；技术形态延续疲弱（42分），标普7400关口得而复失、全周收阴，主线结构仍未修复，但VIX回落显示杀跌动能正在衰减，破位未现加速；资金热度继续退潮（38分），美元走强抽离全球流动性，比特币跌破6.3万、单周回撤逾4%，加密与权益的风险偏好同步收缩，增量资金仍在观望。

核心判断：上期的「叙事降档」在本周演变为「混沌延续」。市场没有进一步崩塌，却也没有出现企稳的实质信号，而是在AI主线消化抛压、美元流动性收紧的双重作用下，陷入一种低波动、缺买盘的胶着。投白马认为，这种「跌势放缓但买盘缺席」的格局，恰恰是混沌区最典型的状态——既不能据此判定底部已现，也不必假设系统性风险正在临近。读数42意味着右侧信号仍处「待确认」，多空僵持。本周的关键变量已从AI叙事本身，扩展到美元这条主线：只要美元指数维持在101上方的强势区间，风险资产的反弹便难有持续性。关注标普7300（本周下沿支撑）与7400（得而复失的争夺位）两道关键价位，以及美元指数能否在101上方止步。在趋势重新明朗之前，混沌区的纪律依旧是收缩而非扩张。

TBM 指数 · 本周读数

42 (混沌区)

趋势强度

4.2

市场情绪

4.6

资金流向

3.8

TBM 核心策略： 混沌延续、买盘缺席，蛰伏待变，看美元脸色，标普7300托底、7400未收复前严格控仓。

一、宏观情绪：美元创13个月新高，收益率回落难抵流动性收紧

评分：46/100（权重30%）

本周宏观维度的核心矛盾，在于利率与汇率给出了方向相反的信号。一方面，10年期美债收益率自上期的4.49%进一步回落至4.37%，逼近七周低位。在常态下，收益率下行有利于成长股估值修复；但本轮利率走低更多由避险资金涌入与风险偏好收缩驱动，性质偏向防御，而非宽松预期的回归（据公开市场信息）。

另一方面，真正主导本周宏观水温的是美元。美元指数升破101.37，创下13个月新高，自上期重返100上方后进一步走强。强势美元对风险资产构成双重压制：一是从估值端压低以美元计价的成长股与跨境资产，二是从流动性端抽离全球市场的增量资金。历史经验反复表明，美元的持续走强往往与股票、加密等风险资产的同步承压相伴，本周这一传导链条再度清晰显现。收益率回落带来的温和提振，在美元创下年内新高的对冲下被显著削弱。

对右侧交易者而言，宏观维度延续上期「中性偏谨慎」的定调，但矛盾的焦点已从单纯的风险偏好，转向美元主导的流动性环境。投白马提醒，当利率与汇率出现背离时，应优先关注主导边际定价的那条线——本周显然是美元。只要美元维持强势，宏观面便难以为风险资产提供向上的合力，这是本周读数虽未崩塌、却也无力反弹的根本约束。

二、技术形态：标普7400得而复失，破位放缓但结构未修复

评分：42/100（权重40%）

本周技术面延续上期的弱势，但呈现出与上期不同的质地。上期标普以单日急跌跌破7400，本周则是在7400下方反复试探、未能收复，全周温和下滑近2%，周五收于7354.02。上期失守的7400关口，本周由支撑彻底转为压力，多头「站稳7400」的修复预期再度落空（据公开市场信息）。

值得关注的是杀跌动能的衰减。与上期VIX急升约13%的恐慌不同，本周VIX不升反降至18.89，回到20下方。这一背离传递出两层信息：一方面，市场并未进入恐慌性抛售，破位过程相对有序、未现加速下行；另一方面，波动率的回落也并非企稳信号，更像是杀跌进入「缺乏增量、阴跌消磨」的阶段——AI与半导体主线的抛压仍在缓慢释放，而承接的买盘始终缺席。量价层面，成交未见恐慌放大，亦未见企稳放量，整体处于一种低能量的下行通道。

投白马的右侧框架在此刻给出的指引是耐心而非急切：技术形态由上期的「关口受阻」演变为「破位后的低位震荡」，7400未收复、7300成为新的下沿观察位。关键观察点切换为「7300能否托住、标普能否重新站上7400」——若标普在7300一线企稳并逐步收复7400，配合AI龙头缩量止跌，方可视为修复的前提条件；若7300失守、跌势向其他板块扩散，则破位将进一步确认。在7300与7400之间未分出胜负之前，技术维度给出的纪律仍是观望。

三、资金热度：强势美元虹吸流动性，比特币跌破6.3万

评分：38/100（权重30%）

资金面延续上期的退潮，且在强势美元的虹吸下进一步加剧。最直观的信号依旧来自加密市场：比特币跌破6.3万美元至62300一线，单日下跌约3.78%、单周回撤逾4%，较5月77623美元的高点已累计回落逾两成（据公开市场信息）。在美元创下13个月新高的背景下，加密资产作为全球流动性最敏感的风险资产，首当其冲地承受了资金外流的压力。

权益市场的资金信号同样偏冷。本周虽未出现VIX飙升式的恐慌，但波动率回落的背后是成交量的同步萎缩——下行并非源于恐慌抛售，而是买盘的集体缺席。前期拥挤的AI与半导体多头仍在缓慢减仓，而新的承接力量尚未显现，增量资金在美元走强、流动性收紧的环境中更倾向于滞留现金与避险资产，对下跌板块缺乏逆势承接的意愿。

对右侧交易者，资金面的结论是审慎防御。投白马一再强调，资金面的拐点往往滞后于价格，而本周「美元走强—流动性收紧—风险资产失血」的传导链条仍在运行之中。真正的企稳信号，需要看到美元指数自高位回落、加密资产止跌企稳，以及AI龙头的成交从阴跌缩量转向放量承接。在这些信号出现之前，资金纪律是控制敞口、保留现金，而非在买盘缺席的阴跌中急于抄底。

四、交易策略：海鸥的蛰伏

读数42，混沌区，连续第二周停留于「待确认」区间，右侧信号仍未重新亮起。本周的操作哲学是「蛰伏待变、看美元脸色、不在阴跌中抄底」。

仓位上，延续上期的防御性收敛，对前期领跌的半导体与AI基础设施多头头寸保持克制，不在抛压未消、买盘缺席的阶段逆势承接。节奏上，把两条线索作为方向的核心信号：其一是标普7300能否托住、并重新收复7400；其二是美元指数能否在101上方止步回落。两者中，美元是本周新增的主导变量——只要美元维持强势，任何技术性反弹都应被视为减仓而非加仓的窗口。反之，若美元自13个月高位掉头、标普重新站稳7400、AI龙头缩量止跌同步出现，则可视为混沌向击球区切换的前兆，届时再择优回补。混沌区的核心要义始终是「趋势不明时严格控仓」——既不因连续两周的回撤而恐慌割肉，也不因跌势放缓而盲目抄底，这正是海鸥心态在胶着中蛰伏待变、截断亏损、等待趋势重新确认的体现。

延伸阅读：上期对AI叙事退潮、半导体崩跌驱动的右侧降档，参见《AI叙事退潮半导体崩跌，重返混沌区的右侧降档【TBM指数 第018期】》；对伊朗和解与油价崩跌驱动的右侧修复，参见《伊朗和解油价崩跌，破位一周后重返击球区的右侧修复【TBM指数 第017期】》。

投白马 · 右侧信号

本期读数：42 / 100，战区判定：混沌区（31-60）。三维度评分明细：宏观情绪 46（权重30%），技术形态 42（权重40%），资金热度 38（权重30%）。加权总分 = 46×0.3 + 42×0.4 + 38×0.3 = 42。

战区策略：右侧信号连续第二周停留于待确认，AI主线阴跌延续叠加美元创13个月新高，流动性收紧成为新逆风，严格控仓。重点观察标普7300能否托住、7400能否收复，以及美元指数能否自高位回落，海鸥心态蛰伏待变、截断亏损、等待趋势重新明朗。

── 投白马研究团队