Market Espresso
沪指跌1.33%收3648.30点，为2025年8月12日以来最低收盘；科创50跌4.81%、创业板指跌3.41%，606只个股上涨、4922只下跌。隔夜费城半导体涨2.82%，日经涨1.73%、韩国综指涨3.09%。

一、市场总览

上证指数以3698.44点高开，早盘涨幅一度扩大到0.29%报3708.20点，此后逐级回落，午后跌速加快，收报3648.30点、跌1.33%、下跌49.22点，收盘价即全天最低，日内振幅1.62%。深证成指高开0.49%报11591.36点，收11245.73点、跌2.50%；创业板指高开0.89%报2661.71点，收2548.15点、跌3.41%；科创50高开0.86%报1326.76点，最高1327.33点、最低1249.76点，收1252.28点、跌4.81%，振幅5.90%；北证50以968.41点开盘，最高972.06点、最低930.59点，收931.64点、跌3.35%。沪指这个收盘价是2025年8月12日以来的最低水平。

成交继续缩量。沪深两市合计成交14609.41亿元，较上一交易日减少1478.52亿元，为连续第二个交易日缩量；按含北交所口径为14729亿元、减少1502亿元。收盘时606只个股上涨、4922只下跌、49只平盘，上涨个股占比约10%；涨停44只、跌停28只。

板块是两套完全相反的定价。逆势收涨的一侧是银行涨1.23%，其中股份制银行涨1.61%居申万二级行业首位、农商行涨1.37%、城商行涨1.13%、国有大型银行涨0.82%；航运港口、一般零售、工业金属、电机、饲料同步收红。下跌的一侧是航空装备、半导体跌4.54%、软件开发、军工电子、化学制药、IT服务，存储芯片、光通信、PCB概念持续下挫。

港股同样高开低走。恒生指数以23260.14点开盘，最高23313.92点、最低22983.99点，收报23041.32点、跌0.73%、下跌170.49点，振幅1.42%；恒生科技指数开3886.18点，最高3907.71点、最低3787.56点，收报3800.43点、跌1.48%，振幅3.11%；国企指数跌0.45%。大市成交1306.39亿港元。内房与生物医药是主要下跌方向：世茂集团跌超8%、龙湖集团跌超7%、融创中国跌超6%、碧桂园跌超5%；基石药业跌超7%、恒瑞医药跌超5%、康希诺生物跌超5%。汇丰控股跌超5%，小米集团跌超4%，网易跌超3%。逆势收涨的是应用软件与部分硬件，智谱涨超8%、联想集团涨超2%。

隔夜与亚洲时段的外围是另一幅画面。10月26日美股三大指数收涨：道琼斯工业平均指数涨0.28%报52361.58点，标普500指数涨0.70%报7676.77点，纳斯达克综合指数涨0.82%报26169.38点；费城半导体指数涨2.82%，为9月21日以来最大单日涨幅，成分股全部收涨，ARM涨6.19%、英特尔涨4.04%、超威半导体涨2.80%。今天亚太延续这一方向：日经225指数涨1.73%报63268.37点，韩国综合指数涨3.09%报5638.35点，盘中一度涨近5%并触发程序化买盘暂停机制。

今晚美股盘前偏暖。亚洲时段早盘道指期货跌0.03%、标普500指数期货涨0.04%、纳斯达克100指数期货涨0.17%，到北京时间8时40分标普500期货涨0.2%、纳指期货涨0.43%。中概股盘前多数下跌：京东持平，拼多多跌0.2%，阿里巴巴、百度、携程、哔哩哔哩跌1%，理想汽车跌2%，网易跌3%。欧股低开，斯托克50、德国DAX、法国CAC40均跌0.4%，英国富时100跌1%。

日历上还有几个节点。二十届五中全会10月26日至29日在北京召开，公报预计在29日闭幕时发布；美联储议息决议在北京时间10月29日2时公布；10月31日是A股三季报的法定披露截止日，同日公布10月制造业PMI。

二、全球宏观

9月单月工业企业利润同比增长14.4%，采矿业前九个月增38.2%

国家统计局10月27日公布，1至9月全国规模以上工业企业实现利润总额60337.4亿元，同比增长15.5%；其中9月单月同比增长14.4%。分门类看，采矿业利润8813.7亿元、增长38.2%，制造业45738.0亿元、增长17.0%，电力热力燃气及水生产和供应业5785.6亿元、下降14.3%。分登记注册类型看，国有控股企业增长13.1%，股份制企业增长20.8%，外商及港澳台投资企业增长0.5%，私营企业增长8.7%。

【投白马点评】 这份利润表把分蛋糕的位置写清楚了：采矿业38.2%的增速对应今年油价与煤价的位置，电力热力下降14.3%是成本被上游拿走的结果，外商及港澳台投资企业0.5%几乎停在原地。同一天银行股创历史新高、中游制造与软件领跌，方向与利润表一致——资金买的是已经落袋的现金流，不是等着价格传导过来的那部分。

央行单日净投放10140亿元，同时给债市装了一只新阀门

央行10月27日以固定利率、数量招标方式开展4120亿元7天期逆回购操作、利率1.40%，同时开展10000亿元隔夜逆回购操作，对冲当日3980亿元到期后净投放10140亿元。资金价格仍在上行：Shibor隔夜涨3个基点到1.301%，7天涨3.7个基点到1.363%，DR007加权平均利率升至1.3766%，上交所1天期国债逆回购利率1.084%。

前一天，央行公告设立债市非银大额赎回互换便利（BNSF）。工具的做法是支持具有系统性影响的银行理财子公司、公募基金管理人及其母行或证券母公司，从央行借入央行票据用于市场回购融资，购买本公司或资管子公司遭遇赎回的公募产品的合格债券或份额，并向央行抵押。启用条件是资管机构面临群体性流动性风险、债券市场出现赎回与抛售相互强化的特定情景；参与机构须持续满足金融市场审慎管理要求，并提供高等级抵押品。背景规模是：截至2025年末，银行理财产品存续规模33.29万亿元，公募基金资产净值约37.71万亿元。

【投白马点评】 净投放10140亿元的同一天，两市成交反而缩了1478.52亿元，银行板块涨1.23%、建设银行与工商银行盘中创历史新高。三个价格放在一起指向同一个位置：流动性到了银行体系，但没有走到权益的风险资产里。BNSF补的是非银机构的应急通道，它改变的是债市极端情景下的下限，不改变资金愿不愿意进股市。

高盛称半导体解释54%的资产分化，油价只剩2%

高盛在10月26日的研报中给出一个测算：过去三周，半导体板块的行情差异可以解释各类资产约54%的表现分化，而油价仅能解释2%。报告的原话是「科技股已经成为风险偏好越来越重要的驱动因素」。

这条判断有一个当天的注脚。Anthropic正式公开美股IPO招股书，计划在纳斯达克上市、代码「ANT」，截至今年6月的六个月营收162.9亿美元、较上年同期的11.6亿美元增长1304%，市场预期估值区间达到1.5万亿至2万亿美元。同期Meta拟通过股权融资筹集至多950亿美元，英伟达、AMD、博通有意认购其中至多50亿美元。

【投白马点评】 半个月前这条链的定价权还在油价手上——10月26日本栏写的就是布伦特116.72美元把长端利率顶回5%、成长股因此被杀估值。今天这个54%对2%说明解释市场的那根主线已经换手。换手对A股的含义不在涨跌方向，在相关性：费城半导体涨2.82%、日经与韩国综指同步大涨的这一天，科创50跌4.81%，A股这条链已经不按外部信号定价。

三、行业

半导体早盘高开1.46%，收盘跌4.54%

隔夜费城半导体指数涨2.82%，成分股全部收涨；今晨韩国市场三星电子、SK海力士盘中分别涨逾5%、8%，日经225收涨1.73%。

A股走的是相反方向。半导体板块早盘高开1.46%，此后持续走低，收盘跌4.54%；联特科技跌超13%，紫光国微、华正新材跌停，星宸科技跌超10%，存储芯片、光通信、PCB概念同步下挫。科创50从开盘的1326.76点跌到最低1249.76点，收1252.28点，距全天最低只有2.52点。

反差出现在同一条产业链的两端。10月26日晚间，A股有661家公司发布三季报：中信证券前三季度营收665.90亿元、增长18.60%，归母净利润310.22亿元、增长32.66%，但第三季度单季营收168.98亿元、下降26.59%，归母净利润76.79亿元、下降20.19%、环比下降41.5%；已披露三季报的9家券商里，8家第三季度归母净利润同比下滑。格力电器第三季度净利润同比下降43%。药明康德前三季度营收455.37亿元、增长38.59%，归母净利润193.98亿元、增长60.64%，并把全年收入指引从585亿至605亿元上调到610亿至619亿元。

【投白马点评】 从高开1.46%到收跌4.54%，这6个百分点的落差发生在开盘之后，与隔夜外围没有关系——如果由外部情绪定价，方向应该相反。三季报是当下的称重器：同一个晚上，中信证券单季降20.19%、格力降43%、药明康德增60.64%并上调指引，市场给出的排序是先把估值高的卖掉，再回头分辨业绩。

建设银行、工商银行盘中创历史新高，银行板块涨1.23%

银行是今天唯一的进攻方向。板块涨1.23%，股份制银行涨1.61%居申万二级行业首位，农商行涨1.37%、城商行涨1.13%、国有大型银行涨0.82%。个股层面，建设银行涨1.46%报11.78元、工商银行涨0.47%报8.62元，盘中均创历史新高；沪农商行涨4.22%报9.13元创年内新高，重庆银行涨3.72%，兴业银行涨2.25%。

两条数据支撑这轮定价。分红端，21家A股上市银行已披露2026年中期分红方案，合计拟派息超过2600亿元。业绩端，平安银行前三季度营业收入1031.00亿元、增长2.42%，归母净利润391.86亿元、增长2.21%。

【投白马点评】 银行今天涨的不是业绩弹性，是避险需求的价格化——在近五千只个股下跌的日子里，2.42%的营收增速与2600亿元的分红方案本身就是全部理由。这轮上涨还有一个副作用：建设银行、工商银行都是上证指数的权重股，它们创新高会托住指数点位，个股的亏钱效应因此被掩盖。

中国石油跌1.35%报13.20元，油价回落先打在三桶油身上

石油石化板块跌1.17%。中国石油以13.22元低开，盘中最高13.54元、高于昨日13.41元的高点，随后回落，收报13.20元、跌1.35%，成交21.95亿元、总市值2.42万亿元；中国石化跌0.90%报5.51元，中国海油涨0.28%报35.26元。油服端海油工程跌4.40%、杰瑞股份跌1.82%；航运端反向，招商轮船涨2.41%、中远海能涨2.10%。

价格端，WTI 12月合约隔夜结算价跌1.46%报101.76美元/桶，布伦特12月合约跌0.78%报115.81美元/桶，今天亚洲时段继续走低，WTI一度跌破101美元。回落的原因是中东斡旋有进展：沙特、土耳其、巴基斯坦高级安全官员赴德黑兰，斡旋方推动「重开霍尔木兹海峡换解除海上封锁」的5日互让方案。

【投白马点评】 布伦特跌0.78%、WTI跌1.46%，中国石油跌1.35%，跌幅基本跟着原油走，油运股却反向上涨。同一个「海峡可能重开」的消息在三个资产上给出三种价格：原油跌的是战争溢价，油运涨的是运价从绕行恢复正常的预期，石油股跌的是它昨天刚拿到的那部分溢价——今天盘中13.54元还创了新高，收盘却回到13.20元。三者的分歧说明市场没有把「海峡重开」当成基准情形。

军工装备与软件开发领跌，机器人电机与零售接住涨停板

跌的一侧是前期强势的题材。军工装备板块低迷，甘化科工、洪都航空跌停，理工导航跌超10%，光威复材、隆达股份、中科海讯跌幅居前；软件开发集体下跌，永信至诚跌超10%，索辰科技、吉大正元、三维天地跌超9%；电子身份证概念走低，新大陆触及跌停。

涨的一侧是两条线。机器人链条靠零部件维持，电机板块的凯中精密、大洋电机涨停，减速器方向的襄阳轴承四连板、光洋股份两连板；国家统计局数据显示，今年前三季度我国机器人减速器产量同比增长44.4%。零售与消费靠政策预期，上海九百五连板，深赛格、广百股份、茂业商业、桂发祥、青岛食品、阳光乳业涨停；商务部数据显示，1至9月批发和零售业增加值11.1万亿元、同比增长4.4%，增速较上半年提高0.7个百分点、占GDP比重10.4%。

【投白马点评】 涨停板与跌停板在同一天出现，分界线落在「有没有当期数字」上。机器人能留下来，因为减速器产量44.4%这个数字可以查；零售能留下来，因为批发零售业增加值4.4%可以查；军工与软件开发今天没有同等级的可核数字，资金就把它们排在后面。这条标准比「赛道好不好」更贴近当日成交。

四、资金

主力净流出471.14亿元，电子单板块流出63.07亿元

今日大盘主力资金净流出471.14亿元。行业上，电子净流出63.07亿元居首，计算机净流出超过24亿元，电力设备与电池同步净流出；净流入的是银行7.50亿元、电机6.80亿元（其中轮边电机8.17亿元）、一般零售2.38亿元、航运港口1.02亿元。

个股层面的分化比行业更明显。中际旭创获主力净买入7.34亿元居首（东方财富口径为5.26亿元），雪人集团净买入5.71亿元，药明康德、大洋电机净流入居前；净卖出居首的是寒武纪7.10亿元，协创数据6.76亿元，宁德时代5.08亿元，德明利、北方华创净流出靠前。

两融继续退潮。截至10月26日，两市融资余额23892.59亿元，单日减少55.63亿元。

【投白马点评】 中际旭创是今天最值得看的一笔钱——它被净买入7.34亿元，同时光模块是跌幅最深的链条之一，它自己收盘只跌0.56%。同一条赛道上，龙头被买、二三线被卖，说明卖出的对象不是赛道本身，是赛道里的拥挤度。

成交两个交易日少了4953亿元，融资盘连退两日

成交额的斜度比跌幅更值得记录。10月23日沪深两市成交19562.84亿元，10月26日降至16087.85亿元，今天再降到14609.41亿元，两个交易日合计减少4953.43亿元。同期融资盘也在退：10月23日两市融资余额23948.22亿元、单日减少242.78亿元，10月26日降至23892.59亿元、再减少55.63亿元，10月27日的变动尚未公布。

另一边是供给端的加码。央行今天净投放10140亿元，10月21日至11月2日连续开展隔夜逆回购，10月的中长期流动性工具合计仍为净投放。

【投白马点评】 供给端在加、需求端在退，这个组合说明缩量不是「没人卖」，是「没人接」。要判断这个僵局什么时候打开，看两个数就够：DR007能否从1.3766%回落，以及两市成交能否止住每天一千亿级的缩量——只有这两个数同时转向，净投放才算真的走到了权益资产里。

五、今日总结

判断： 上证指数跌1.33%收3648.30点、深证成指跌2.50%收11245.73点、创业板指跌3.41%收2548.15点、科创50跌4.81%收1252.28点；恒生指数跌0.73%收23041.32点、恒生科技指数跌1.48%收3800.43点。隔夜费城半导体涨2.82%、日经与韩国综指收涨，A股半导体却从高开1.46%走到收跌4.54%，这是今天最有信息量的一组对照。今晚美联储开启为期两天的议息会议，决议在北京时间10月29日2时公布，期货市场定价本次维持3.75%至4.00%不变的概率约90%；盘前中概股多数下跌，纳指期货涨0.43%。如果美股时段半导体延续隔夜强势，明天A股的开盘缺口会再考一次同一道题。

总结： 上一期给出的三条确认条件今日全部未兑现，三条失效边界同时触发——上证跌破3664.82点（收3648.30点）、成交低于1.5万亿元（14609.41亿元）、恒生科技失守3806.25点（收3800.43点），以3760点为起点的确认序列不再适用。下一期的确认条件改为：上证收复3681点附近的5日均线且成交回到1.5万亿元上方，恒生科技站上3900点，两市融资余额止跌回升；失效边界为上证跌破3600点、成交低于1.35万亿元，或恒生科技失守3787.56点。

── 投白马研究团队

Market Espresso
微软云收入超预期与PCE通胀降温触发科技股全面反攻，费城半导体指数终结五连跌，美元指数失守100关口。

全球宏观

美国6月PCE物价指数回落，美联储按兵不动但放弃前瞻指引

美国商务部7月30日公布的数据显示，6月核心个人消费支出（PCE）物价指数出现新冠疫情以来首次显著回落，为美联储暂停加息提供了新的数据支撑。美联储在7月议息会议上维持利率不变，但主席沃什宣布放弃前瞻指引，表示「按兵不动并非政策惰性，市场可基于经济信号自行研判走势」。

放弃前瞻指引的决定在债市引发连锁反应。长端美债遭到抛售，30年期美债收益率延续升势，澳大利亚、新西兰及日本同期限国债随之承压。但与债市逻辑不同，股票市场将通胀降温视为更直接的利好——利率峰值预期下修，科技股估值压力边际缓解。

与此同时，美元指数单日下跌1.01%，收于99.868，自2022年初以来首次失守100关口。日元在疑似日本央行干预下大幅升值，美元兑日元从163.32跌至158.93。

【投白马点评】 美联储放弃前瞻指引是有意的模糊化操作：既不想在通胀未受控时给出降息预期，也不愿用鹰派措辞进一步收紧金融条件。美元破100值得跟踪——若持续运行在100下方，将为中国及新兴市场资产打开资金流入窗口，港股和A股的外部流动性环境有望改善。确认条件：下周7月CPI和非农若继续印证通胀下行，风险偏好修复可延续；失效条件：长端利率因财政担忧加速上行，或关税政策超预期升级。

微软财报「核弹级」超预期：云收入增超40%，资本开支低于预期

微软于7月30日盘前公布2026财年第四季度财报。当季云收入同比增长超过40%，大幅超越市场一致预期；更关键的是，资本开支低于分析师此前估算，打破了市场对AI基础设施投入无上限扩张的担忧。

微软股价当日飙升15.51%，收于451.10美元，创2008年10月以来最大单日涨幅，单日市值增长约4500亿美元。这一涨幅相当于在一天之内创造了一个完整的「奈飞+英特尔」市值的增量。

这份财报传递了两个关键信号：AI算力的商业化变现正在加速，不只是训练需求，推理需求已体现在云收入中；资本开支节奏并非线性上冲，意味着科技巨头的自由现金流前景可能比此前市场定价更乐观。

【投白马点评】 在本周初费城半导体指数五连跌、AI资本回报率质疑升温的背景下，微软用实际数据回答了最核心的疑虑——AI投入正在产生可量化的收入回报。资本开支「低于预期」不等于收缩，只是预期差的修正。确认条件：亚马逊和谷歌后续财报若展现AI收入加速，板块右侧确认度将显著提高；失效条件：若后续企业IT预算调查显示云支出减速，当前定价将面临修正。

白马股追踪

MSFT (Microsoft)：财报引爆近18年最大涨幅，云与AI商业化确认右侧趋势

微软Q4 FY2026财报显示，云收入同比增长超40%，Azure增速连续第三个季度加速。资本开支低于市场预期，自由现金流缓冲优于此前模型假定的最差情形。股价当日涨15.51%，收于451.10美元，成交量逾1.1亿股，为日均成交的3倍以上。

从日线结构看，微软股价一举突破此前两周的整理区间上沿，收盘位于20日和50日均线之上，放量确认有效。但单日涨幅过大意味着短线需要消化——451美元附近是2026年5—6月多次受阻的密集成交区。

【投白马点评】 微软以一份财报同时回答了AI商业化进度和资本纪律两个核心问题。右侧交易角度，放量突破整理区间+云收入加速是积极的趋势确认信号，但单日跳涨幅度过大，追高风险显著。确认条件：若股价在未来3—5个交易日内守住430美元支撑位（财报前的整理中枢），趋势确认度提升；失效条件：若跌破420美元且成交量放大，说明市场在消化超买后选择离场，突破信号存疑。

MU (Micron Technology)：存储芯片板块全线爆发，美光单日涨超18%

存储芯片板块在7月30日上演了年内最猛烈的单日反弹。美光科技收涨18.36%至874.66美元，成交额高达536亿美元。SK海力士涨超17%，闪迪涨约26%，西部数据、Lumentum涨幅均超15%。费城半导体指数整体大涨超8%，终结日线五连跌。

板块暴动的触发因素是微软财报中对数据中心存储需求的积极表述，叠加此前连续下跌形成的超卖条件。更深层逻辑：AI数据中心对高带宽内存（HBM）和企业级SSD的需求仍在加速，市场在此前五连跌中已过度定价了需求放缓的悲观情景。

【投白马点评】 存储板块爆发属于典型的「超跌+催化」组合。五连跌已将情绪打到极值，微软财报构成空头回补触发点。但单日18%涨幅判断趋势反转为时过早——存储供需周期未变，三星和SK海力士增产计划仍在推进。确认条件：美光若在未来两周守住800美元，并在DRAM价格月报中得到需求侧验证，右侧信号更可靠；失效条件：下半周放量回落且收盘低于750美元（回吐本日涨幅70%），反弹性质将被定义为技术性空头回补。

NVDA (NVIDIA)：SSI投资揭示AI远期布局，涨势落后板块

英伟达7月30日收涨2.65%至195.04美元，涨幅在费城半导体板块中明显落后。公司宣布向Ilya Sutskever创办的SSI投资约50亿美元，并将提供下一代Vera Rubin计算平台使用权。SSI成立两年未发布产品或公开研究，市场对其「黑箱」模式存在广泛质疑。英伟达上周累计跌幅超8%，反弹日仅收复不足三分之一的失地。

【投白马点评】 英伟达涨幅落后说明资金在反弹中优先选择了空头回补压力更大的存储和光通信标的，更多是反弹内轮动而非对英伟达的否定。右侧角度，股价需有效突破203美元（前期整理平台高点）才能确认趋势修复；若在195美元附近震荡后跌破185美元（7月29日低点），短期趋势偏弱。

00700 (Tencent Holdings)：逆市收涨1.16%，相对恒指展现韧性

腾讯控股7月30日收涨1.16%至471.80港元，显著跑赢当日基本持平的恒生指数（+0.20%）。成交额约149.5亿港元，量能温和放大。当日港股通南向资金净买入腾讯约8.2亿港元，连续第三个交易日净流入。

此轮腾讯相对强势的背景：美股中概股7月30日集体走强，纳斯达克中国金龙指数涨超1%，腾讯ADR同步上扬。美元指数跌破100关口，为港币挂钩资产提供了更友好的汇率环境。

【投白马点评】 腾讯逆市跑赢且伴随南向资金持续净买入，短期右侧信号偏积极。但471港元附近是4—6月筹码密集区上沿，突破需更强催化。确认条件：放量站稳480港元则中期上升趋势确认；失效条件：跌破450港元（60日均线）将否定当前反弹结构。

白马股·共鸣

投白马今日判断： 7月30日的美股反弹并非简单的超跌修复。微软财报用真实数据回答了市场对AI资本回报的核心质疑——云收入加速增长与资本开支节奏受控的组合，打破了此前「AI只烧钱不赚钱」的线性叙事。存储芯片板块的单日暴涨虽有空头回补成分，但费城半导体指数终结五连跌后的放量反弹，在技术面构成了一个有分量的右侧确认信号。
今日总结：资金从美元的全面撤退（DXY跌破100）与科技股的猛烈反攻形成了清晰的对冲式风险偏好切换。AI板块的右侧条件正在重新累积，但需等待亚马逊、谷歌后续财报交叉验证，以及下周CPI数据确认通胀路径。当前阶段以条件单替代追高，确认后方可加重仓位。

── 投白马研究团队