TBM指数本周读数42，较上期回落2分，维持混沌区。通胀反弹与AI融资担忧压低科技股，仓位由五成降至三成；等待标普500收复7,770、市场宽度守住65%及10年期收益率留在5.20%下方。

TBM指数本周读数44，较上期回升4分，维持混沌区。长端美债利率回落、市场宽度修复，宽基资金转为流出；仓位维持五成，等待标普500站稳7,844、宽度守住五成及10年期收益率降至5.20%下方。

TBM指数本周读数40，较上期回落2分，维持混沌区。长端美债收益率创24年新高，非农转弱压低加息定价；纳指新高与市场宽度走弱并存，仓位维持四成，等待利率、宽度和资金共同确认。

一、指数摘要

TBM指数本周读数42，较上期38回升4分，回到混沌区中下段。2026年9月21日至9月25日的五个交易日里，三大股指全线上涨：标普500上涨1.21%，9月25日收于7,743.41；纳斯达克综合指数上涨2.06%收于27,068.72，周内创出历史新高，纳斯达克100指数同步刷新纪录；道琼斯工业平均指数上涨0.28%收于51,828.62，终结此前连续三周下跌；罗素2000指数全周下跌约0.7%，大小盘分化延续。同期债券市场走出相反方向，10年期美债收益率周四盘中升破5.2%、为2007年7月以来最高，9月25日收于5.18%，全周上行约17个基点；30年期收益率周四升至5.5016%，为2004年以来最高；美元指数9月25日收于100.96，全周上涨0.75%（据Charles Schwab、Dow Jones及公开市场数据）。

三维度两升一降。技术形态47分，回升4分；资金热度50分，回升9分；宏观情绪27分，回落2分。技术面的改善来自价格本身，纳斯达克综合指数与纳斯达克100指数周内双双创出历史新高，费城半导体指数全周上涨6.27%，连续第四周收涨、为5月以来最长周线连涨；标普500距8月13日的历史高点7,816.70约0.9%。资金面出现方向性变化，据LSEG Lipper数据，截至9月25日当周美国股票基金净流入376亿美元，为6月中旬以来最大单周流入，结束此前连续四周净流出；前一周的流出规模为314.4亿美元。宏观面的压力继续加大，长端利率创出多年新高，9月服务业与制造业综合采购经理人指数初值升至58.4，市场对10月加息的定价由55%附近升到六成以上。

核心判断：42分仍处混沌区，指数在创新高，参与度没有跟上。本周两组数据走向相反，标普500成分股中站上20日均线的比例周五只有30.2%、站上50日均线的比例27.4%，同期等权标普500指数本月下跌3.8%，市值加权指数上涨0.8%。本期建议仓位维持四成，比方向更重要的三件事是宽度能否回到四成上方、10年期收益率能否稳在5.2%下方、短端加息定价是否继续抬升。7,600是标普500本期的观察支撑，该位置跌破或10年期收益率站上5.30%时，仓位压缩至两成。10月2日的非农就业、9月的个人消费支出价格指数和10月下旬的议息会议，是判断这轮风格能否延续的三个观察点。

二、宏观情绪：长端利率升至19年最高，增长与加息预期同步走强

评分：27/100（权重30%）

利率的重新定价集中在9月23日。当天美国2年期、10年期和30年期国债收益率分别上行12.8个、14.6个和9.9个基点，收于4.903%、5.116%和5.402%；10年期收益率创下2025年4月7日以来的最大单日涨幅，并升至2007年7月以来的最高水平，2年期与30年期分别升至2024年5月和2007年6月以来的最高。周四长端继续上行，30年期收益率触及5.5016%，为22年新高、也是2004年以来最高；另有机构记录当天高点为5.47%，统计时点不同，本文取前一口径。10年期盘中升破5.2%，周五小幅回落收于5.18%，全周上行约17个基点（据新华社、LSEG Lipper及公开市场数据）。

推动力来自增长数据与政策表态的合力。标普全球9月服务业与制造业综合采购经理人指数初值为58.4，高于市场预期的56.1和8月的56.0，为五年来最快扩张，其中服务业58.7、制造业57.0，新订单是主要来源。美联储理事迈克尔·巴尔9月23日表示，通胀高于2%的目标且没有明确及时地向目标回落，在基本情形下很可能需要进一步调整利率。纽约联储主席威廉姆斯表示年内再加息一次可能是合适的，费城联储主席保尔森表示若经济保持强劲可能需要进一步收紧。联邦基金期货随之上移，芝商所美联储观察工具显示10月议息会议加息25个基点的概率一度接近70%，周五仍为64.2%，一周前是55%、一个月前是11%（据公开报道及CME FedWatch）。

供给端提供了第二个推力。美国财政部9月23日拍卖700亿美元5年期国债，中标收益率5.033%，为2006年6月以来最高，需求偏弱。赤字融资之外，人工智能基础设施带来的企业债发行也在争夺资金：Vanguard估计，谷歌、亚马逊、Meta、微软和甲骨文截至7月合计发行约1,320亿美元债务，远高于2020年至2024年约350亿美元的年度均值；与人工智能相关的全年发债规模可能达到3,000亿至5,700亿美元。麦格理集团全球外汇和利率策略师Thierry Wizman把本轮上行更多归因于发债规模与强劲的投资周期，而非通胀本身。

对冲因素同样存在。10年期盈亏平衡通胀率9月24日为2.33%，低于2025年9月均值2.37%；10年期实际收益率约2.61%至2.63%，名义利率上行而通胀预期没有同步抬升，债券市场定价的是更高的实际回报，而不是通胀失控。本轮抛售同时出现在德国和日本，范围更像全球实际利率的重定价。油价回落也减轻了压力，11月交货的WTI原油9月25日收于92.41美元、全周下跌3.82%，布伦特11月合约收于104.32美元、全周下跌约0.4%；周五媒体报道美伊正讨论分阶段方案、伊朗有条件重开霍尔木兹海峡，油价随之走低。密歇根大学9月消费者信心终值由51.7降至48.1，一年期通胀预期由4.0%升至4.6%、为6月以来最高。8月耐用品订单环比持平、低于预期的下降0.3%；8月工业产出环比持平，制造业产出下降0.3%；世界大型企业研究会8月领先经济指数下降0.1%，为3月以来首次回落。

美元与信贷条件同步收紧。美元指数9月25日收于100.96，全周上涨0.75%；30年期固定房贷利率升至7.03%，为2025年1月以来最高。地缘方面，中美领导人周五会面后双方均称会谈富有成效，贸易细节将在周一公布，风险溢价短期下降。

宏观情绪由此定为27分，较上期29分回落2分。扣分项是10年期收益率全周上行17个基点、30年期触及2004年以来最高、9月综合采购经理人指数创五年新高、10月加息概率由55%升至64%、5年期国债拍卖需求偏弱、人工智能相关发债持续挤占资金；加分项是盈亏平衡通胀率低于上年同期、实际利率上行而通胀预期稳定、油价全周回落、消费者信心与领先指标走弱、霍尔木兹海峡重开谈判降低地缘溢价。若10年期收益率站稳5.25%或10月加息概率升至七成以上，宏观评分需要继续下修；若油价保持在95美元下方、盈亏平衡通胀率维持2.35%以下，宏观环境才有条件回到30分上方。

三、技术形态：指数创新高，站上20日均线的个股只有三成

评分：47/100（权重40%）

指数的周线形态明显好于上周。标普500周一收涨，周二至周四的涨跌家数比落到1以下，周五反弹0.51%，全周上涨1.21%收于7,743.41。纳斯达克综合指数全周上涨2.06%收于27,068.72，纳斯达克100指数同步创出历史新高；道琼斯工业平均指数上涨0.28%收于51,828.62，终结连续三周下跌；罗素2000指数下跌约0.7%，罗素1000指数上涨1.9%，其中罗素1000成长指数上涨4.0%。市值加权与等权的差距在月内更明显，标普500本月上涨0.8%，等权标普500下跌3.8%。

宽度数据说明了这轮上涨的覆盖面。标普500成分股中站上20日均线的比例，由周一的26.6%升至周五的30.2%，周中一度回落到26.6%；站上50日均线的比例由31.2%降至27.4%；站上200日均线的比例由52.7%降至48.9%。日度涨跌家数比同样起伏：周一1.40、周二0.98、周三0.51、周四0.54，周五回到1.91，当日上涨股票成交量占比63.0%。接近52周新高的个股周五只有5只，接近52周新低的个股14只，9月24日新低个股一度达到35只（据公开市场宽度统计）。

波动率保持低位，利率波动率却在抬升。VIX指数9月25日收于14.87，较前一日的15.67回落5.11%，全周基本走平，远低于18；同日MOVE指数上涨9.6%至104.58，衡量国债波动的ETF波动率指标跳升18.1%。股指期权的平静与债市期权的紧张并存，这是本周风险定价的主要特征。

半导体与人工智能是资金集中度最高的方向。费城半导体指数周五上涨1.41%，全周上涨6.27%，连续第四周收涨，为5月以来最长连涨。周内Meta的Muse智能体在美国应用下载榜登顶，带动Meta全周上涨12.99%，周五因获利回吐回落3.33%；安谋、超威半导体和英特尔全周涨幅均超过10%。存储链条走高，SK海力士上涨2.78%、高通上涨3.97%、西部数据上涨1.44%、闪迪上涨1.38%。权重股方面，苹果上涨1.53%至341.07美元，再创收盘历史新高，总市值逼近5万亿美元；微软上涨3.66%至516.17美元，为去年11月以来收盘新高。非科技个股同样有亮点，阿克迈宣布与Anthropic达成116亿美元、七年的算力协议后上涨3.20%；布鲁姆能源上涨8.27%；好市多在第四财季业绩超预期、调整后同店销售增长6.7%后上涨2.93%。

走弱的一侧也有明确记录。9月25日标普500十一个一级行业八涨三跌，工业上涨0.95%、科技上涨1.0%、金融上涨0.5%，通信服务下跌0.90%、能源下跌0.9%、房地产下跌0.4%。Gen Digital全周下跌约25%，为六年来最差单周表现。

技术形态由此定为47分，较上期43分回升4分。加分项是标普500全周上涨1.21%、纳斯达克综合指数与纳斯达克100指数创出历史新高、道指终结三周连跌、费城半导体指数连续第四周收涨、VIX维持在15以下、周五涨跌家数比回到1.91；扣分项是站上20日均线的个股比例仍只有30.2%、站上50日均线的比例回落至27.4%、站上200日均线的比例跌破五成、罗素2000全周下跌、等权指数月内明显弱于市值加权。上调评分需要标普500放量突破7,816的前高，并使20日均线上方个股比例回到四成以上；若标普500跌破7,600或VIX重新站上18，则需要下调。

四、资金热度：美国股票基金单周净流入376亿美元，为六月中旬以来最多

评分：50/100（权重30%）

权益资金的方向在本周发生转折。据LSEG Lipper数据，截至9月25日当周美国股票基金净流入376亿美元，为6月17日以来最大单周流入，也结束了此前连续四周的净流出，此前一周的流出规模为314.4亿美元。结构上资金高度集中于大盘，大盘股票基金净流入366.2亿美元，为6月24日以来最多；多资产类别基金净流入3.95亿美元，中盘基金净流出3.72亿美元，小盘基金净流出10.2亿美元。

行业层面同样偏集中。科技行业基金净流入48.9亿美元，为7月29日以来最多；可选消费行业基金净流入5.15亿美元；金融行业基金净流出25.3亿美元，为本周行业端最明显的减仓方向。

固定收益与现金端给出了配套信号。美国债券基金净流入59.3亿美元，前一周仅为5.62亿美元；货币市场基金净流入约110亿美元，结束连续两周净流出；政府债券基金净流出14.7亿美元。全球口径下，股票基金净流入441亿美元，为7月8日以来最多，结束连续两周净流出；欧洲和亚洲股票基金分别净流入22.6亿和22.1亿美元；全球债券基金净流入96.8亿美元。

贵金属与加密方向出现反向走势。黄金及贵金属基金净流入8.856亿美元，为过去11周中的第10次净流入；现货黄金全周下跌2.11%至4,285.81美元，白银下跌2.93%至64.32美元，实际利率上行提高了持有无息资产的成本。比特币在8.4万美元附近徘徊，连续第三个交易日走弱，矿业股承压，Riot下跌4.9%、Marathon下跌3.2%。中国资产逆势走弱，纳斯达克中国金龙指数9月25日收于5,687.91，全周下跌1.72%。

资金热度由此定为50分，较上期41分回升9分。加分项是美国股票基金由净流出314.4亿美元转为净流入376亿美元、大盘基金流入366.2亿美元、科技行业基金流入48.9亿美元、债券与货币市场基金同步转为净流入、全球股票基金流入创7月初以来最多、贵金属基金连续吸金；扣分项是资金集中在大盘与科技、中盘和小盘继续净流出、金融行业基金净流出25.3亿美元、长端利率处于多年高位对权益估值形成竞争。若下周宽基基金维持净流入且中盘、小盘流出收窄，资金评分可以继续上移；若资金重新转为流出，说明本轮回流只是短期事件驱动。

五、交易策略：海鸥的进击

读数42，混沌区中下段，指数在创新高而参与度不足三成。本期建议仓位维持四成，持仓集中在盈利能见度高、价格仍站在50日均线上方的白马股，不使用杠杆，不因为单周资金回流改变整体结构。

执行分三档。第一档，标普500守在7,600上方、10年期美债收益率不站上5.30%、VIX低于18，组合按四成中性运行，现金部分停在短债基金。第二档，标普500放量突破7,816的前高、站上20日均线的个股比例回到四成以上、同时10年期收益率稳定在5.2%下方，可以把仓位提高到六成，优先选择已站上50日均线、盈利指引被上调的方向。第三档，标普500跌破7,600或10年期收益率站上5.30%，应把仓位压缩至两成，并观察7,540一线的支撑。

本周需要跟踪三件事：10月2日的非农就业数据、9月个人消费支出价格指数、以及10月下旬的议息会议。三件事指向同一个问题，在采购经理人指数创五年新高的背景下，通胀回落的速度是否足以阻止10月加息。投白马认为，资金回流与指数新高都建立在少数权重股之上，判断这轮行情能否扩散，需要看20日均线上方个股比例能否站上四成，以及长端利率能否在5.2%附近稳定。若宽度回到四成以上而利率不再上行，混沌区上沿会被重新测试；若利率站上5.30%而宽度继续停留在三成附近，指数新高缺少承接。

延伸阅读：上期对美联储首次加息与市场宽度跌破两成的复盘，参见《美联储三年多来首次加息、10年期美债触及5%，标普走平而市场宽度跌破两成【TBM指数 第030期】》；更早一期对油价破百与全球债市抛售的判断，参见《9月加息概率逼近九成、油价破百，全球债市抛售压低三维读数【TBM指数 第029期】》。

投白马 · 右侧信号

本期读数：42 / 100，战区判定：混沌区（31—60）。三维度评分明细：宏观情绪27（权重30%），技术形态47（权重40%），资金热度50（权重30%）。加权总分 = 27×0.3 + 47×0.4 + 50×0.3 = 41.9，四舍五入为42。

战区策略：10年期美债收益率盘中升破5.2%、为2007年7月以来最高，30年期触及5.5016%的22年新高，9月综合采购经理人指数初值58.4为五年最高，10月加息概率由55%升至64%，宏观情绪回落至27分；标普500全周上涨1.21%，纳斯达克综合指数创出历史新高，费城半导体指数连续第四周收涨，但站上20日均线的个股比例只有30.2%、站上50日均线的比例回落至27.4%，技术形态回升至47分；美国股票基金由净流出314.4亿美元转为净流入376亿美元，科技行业基金流入48.9亿美元，中盘与小盘继续净流出，资金热度回升至50分。仓位维持四成；需要标普500放量突破7,816前高，并使20日均线上方个股比例回到四成以上、且10年期收益率稳定在5.2%下方，右侧信号才重新成立；若7,600失守或10年期收益率站上5.30%，仓位压缩至两成。

── 投白马研究团队

一、指数摘要

本周TBM指数读数38，较上期40回落2分，维持在混沌区下半段。2026年9月14日至9月18日的五个交易日里，美联储把联邦基金目标区间上调25个基点至3.75%—4.00%，为2023年7月以来首次加息，并以12比0一致通过。标普500全周下跌0.08%，9月18日收于7,650.50，连续第二周走低；道琼斯工业平均指数下跌1.70%收于51,682.64，为连续第三周下跌、也是3月以来最大单周跌幅；纳斯达克综合指数上涨0.72%收于26,522.55；罗素2000指数下跌1.5%收于2,860.25。10年期美债收益率9月15日盘中升至约5.03%、为2007年以来最高，9月18日收于5.01%，全周上行约5个基点；2年期上行13.7个基点至4.77%，30年期下行1.8个基点至5.33%；美元指数收于100.22，全周上涨约1.1%（据美联储、新华社及公开市场数据）。

三维度同步小幅走弱。宏观情绪29分，除加息落地之外，经济预测摘要把2026年联邦基金利率预测中值由3.8%上修至4.1%，2027年与2028年预测中值各上调50个基点，点阵图显示18位官员中有16位预计年内至少还要加息一次；日本央行9月18日加息25个基点至1.25%，为1995年以来最高。技术形态43分，标普500收在50日均线上方约0.3%，但美股个股中站上20日均线的比例由一周前的26.4%降至19.7%，站上50日均线的比例由38.6%降至28.6%，中盘与小盘指数跌幅都超过1.5%。资金热度41分，美国股票基金连续第四周净流出，截至9月18日当周净流出314.4亿美元，其中大盘基金贡献287.1亿美元（据LSEG Lipper）。

核心判断：38分处在混沌区下半段，政策方向已经明确，价格方向还没有。当下有两个事实同时成立，紧缩仍在推进，风险资产却没有给出对应的跌幅，标普500全周几乎收平，VIX由15.88回落至14.81。本期把仓位维持在三成，比方向判断更重要的两件事是标普500能否放量突破7,690一线，以及20日均线上方个股比例能否回到30%以上。7,580是本期的失效位，该位置失守或VIX重新站上18时，仓位应压缩至两成。9月23日的美国制造业PMI初值、9月25日的密歇根大学消费者信心终值和9月30日的8月PCE，是判断长端利率能否稳定在5%下方的三个观察窗口。

二、宏观情绪：加息落地且利率路径上修，长端利率触及2007年以来最高

评分：29/100（权重30%）

9月16日的议息会议是本周唯一的决定性变量。联邦公开市场委员会以12比0一致决定加息25个基点，把目标区间从3.50%—3.75%提高到3.75%—4.00%，这是美联储自2023年7月以来的首次加息。会后声明的措辞偏强：经济在稳健扩张，生产率增长强劲、资本投资稳固，就业增长与劳动力增长同步，失业率变化不大，通胀则依然高企。美联储主席沃什在记者会上表示，美联储关注的是价格稳定，无法影响油价和食品价格，能做的是确保价格上涨不向下传导（据美联储声明及公开报道）。

紧接着公布的经济预测摘要与点阵图，把紧缩路径拉得更长。2026年联邦基金利率预测中值由6月的3.8%升至4.1%，2027年与2028年的预测中值各上调50个基点，2026年失业率预测中值则由4.3%下调至4.1%。18位官员中，12位预计年内再加息一次，4位预计加息两次，2位预计不再加息，合计16位指向年内至少还有一次收紧。联邦基金期货随即给出对应读数：10月议息会议再加息25个基点的概率为55%，年底前进一步收紧的概率为90%（据美联储经济预测摘要、CME FedWatch）。

长端利率的反应集中在周中。10年期美债收益率9月15日盘中升至约5.03%，为2007年以来最高，9月18日收于5.01%、全周上行约5个基点。曲线形态值得记录：2年期上行13.7个基点至4.77%，30年期反而下行1.8个基点至5.33%，前端连续第三周主导。市场在为更高的短期政策利率定价，同时没有同步上调长期通胀预期，这是紧缩周期尾段常见的形态，也是本期宏观评分没有进一步大幅下调的原因之一。

美元重新站上100。美元指数9月18日收于100.22，全周上涨约1.1%，周内低点99.07出现在周一，议息当天的9月16日由99.61升至100.25，周五盘中最高触及100.56后回落（据新华社、中金公司研究部）。

本周的收紧并不只发生在华盛顿。日本央行9月18日加息25个基点至1.25%，创31年新高，决议以7比2通过，行长植田和男表示必须更加关注通胀超预期的可能；日元在决议后走弱至1美元兑157日元附近。英国央行9月17日以6比3维持银行利率3.75%，三位委员主张加息至4%，同时一致决定暂停主动卖出国债六个月；英国8月CPI同比升至3.1%，为五个月最高（据新华社、中国金融信息网及公开报道）。

数据端提供了部分对冲。美国8月零售销售环比增长1.2%，高于预期的0.8%，为3月以来最大单月增幅；首次申请失业金人数降至19.6万，低于预期的20.7万；8月工业产出环比持平，低于预期的增长0.3%。油价方面，布伦特11月合约9月18日收于103.87美元、日内下跌0.91%，为连续第三个交易日回落，沙特表示将恢复东-西输油管道约一半的输送能力（据美国商务部、劳工部及公开市场数据）。

宏观情绪由此定为29分，较上期31分回落2分。加分项是零售销售与初请数据好于预期、30年期美债全周下行、油价连续三个交易日回落；扣分项是加息落地、点阵图把紧缩路径延伸至2027年、10年期盘中触及2007年以来最高、2年期单周上行13.7个基点、美元指数站上100、日本与英国同步偏向收紧。若10年期收益率稳定站上5.05%，或长端在下次议息前重新上行，宏观评分需要继续下修；若布伦特回落至95美元下方、长端利率不再跟随短端上行，宏观环境才有条件回到中性区间。

三、技术形态：指数守住50日均线，站上20日均线的个股只剩两成

评分：43/100（权重40%）

标普500的五个交易日走出先跌后稳的形态：9月14日下跌0.48%，15日下跌0.45%，16日再跌0.45%，17日反弹1.14%，18日上涨0.17%。全周净跌0.08%，收于7,650.50，连续第二周下跌，距8月13日的历史高点7,816.70约2.1%。9月18日当天标普500的日内振幅明显小于过去20个交易日的平均日波幅（据公开市场数据）。

指数之间的分化比标普的涨跌幅更能说明问题。纳斯达克综合指数全周上涨0.72%收于26,522.55，纳斯达克100指数上涨0.94%收于29,644.17；道琼斯工业平均指数下跌1.70%，为连续第三周下跌，低于52周高点5.59%；罗素2000指数下跌1.5%，标普中盘400指数下跌1.71%，标普小盘600指数下跌2.04%。科技与半导体拿到资金，其余板块失血，这是本周结构的主要特征。

市场宽度的退化在指数走平的背景下格外明显。美股个股中站上20日均线的比例由9月14日的26.4%降至9月18日的19.7%，9月16日一度低至19.3%；站上50日均线的比例由38.6%降至28.6%；站上200日均线的比例由59.1%降至52.3%。9月18日涨跌家数为156比346，上涨股票的成交量占比只有29.3%，接近52周新高的个股4只、接近52周新低的26只。标普500ETF连续九个交易日收在21日指数均线下方，收盘价仍略高于50日均线（据公开市场宽度与技术统计）。

波动率提供了部分正面证据。VIX指数9月18日收于14.81，较一周前的15.88回落约1点。9月18日为季度期权到期日，成交量被放大，方向性意义有限（据Cboe及公开市场数据）。

半导体是本周振幅最大的板块。9月14日，在Anthropic首席执行官阿莫迪公开呼吁放慢前沿模型开发速度、奥特曼与马斯克先后表示支持之后，费城半导体指数单日下跌超过5%，ARM跌9.74%、阿斯麦跌7.25%、英特尔跌5.59%、博通跌4.77%、超威半导体跌4.4%、台积电跌3.41%，SK海力士跌超7%；生产安全软件的公司同一天逆势上涨，Palo Alto Networks与CrowdStrike盘中涨幅都超过13%。到了9月18日，费城半导体指数回升2.78%，闪迪上涨10.99%、希捷科技涨近7%、西部数据涨超4%、美光科技涨近4%。9月17日，英伟达首席执行官黄仁勋表示公司预计未来一年芯片销量约为上一年的两倍，英伟达当日上涨2.5%。周度看，CrowdStrike上涨14.95%，Palo Alto Networks上涨9.96%（据公开市场数据及公司公开表态）。

9月18日标普500的11个一级行业里有7个收跌，公用事业下跌1.4%、材料下跌1.1%，科技上涨0.81%、工业上涨0.47%。技术形态由此定为43分，较上期46分回落3分。加分项是标普500守住50日均线、周四与周五连续两日收涨、纳斯达克综合指数与纳斯达克100指数录得周度上涨、VIX回落、半导体在周内完成修复；扣分项是标普500连续第二周下跌、道指连续第三周下跌、中小盘跌幅显著、20日均线上方个股比例跌破两成、接近52周新高的个股只剩4只。上调评分需要标普500放量站上7,690、并使20日均线上方个股比例回到30%以上；跌破7,580，或VIX重新站上18，则需要下调。

四、资金热度：股票基金连续第四周净流出，行业基金拿到七周最多流入

评分：41/100（权重30%）

权益资金的外流延续到了第四周，且仍然集中在大盘。据LSEG Lipper数据，截至9月18日当周美国股票基金净流出314.4亿美元，与前一周约320亿美元的流出规模接近；其中大盘基金净流出287.1亿美元，中盘基金净流出17.3亿美元，多资产基金净流出31.6亿美元，小盘基金逆势净流入5.68亿美元。单日数据给出同一方向的确认：9月18日，跟踪标普500的两只最大ETF分别净流出23.58亿美元与19.87亿美元。

资金离开宽基的同时，没有离开权益市场。行业股票基金本周净流入22.9亿美元，为七周以来最多，金融、可选消费与科技三个方向分别净流入13.7亿、7.95亿和7.75亿美元。这一组合解释了指数为什么可以走平：宽基在被赎回，行业与主题在被买入，资金在权益内部换手，而不是整体撤离。

债与现金方向的分化更明显。短期与中期政府债券及国债基金净流入34.9亿美元，为连续第11周净流入；货币市场基金单周净流出588.7亿美元，为7月15日以来最大单周流出。短债基金连续十一周吸金说明市场在锁定当前票息，货币市场基金的大额流出可能与季末资金调拨有关，不宜单独解读为风险偏好回升。

信用市场没有给出警告。高收益债利差维持在约2.70个百分点，位于历史偏低区间；长久期国债ETF同时低于50日和200日均线，标普500ETF则略高于50日均线（据ICE BofA及公开市场数据）。信用利差偏紧与权益基金持续流出并存，说明当前压力来自利率水平与估值，而不是偿债能力。

加密与贵金属承接了部分外流资金。比特币全周上涨5.17%至约81,165美元，现货黄金上涨0.62%至4,376.29美元，白银上涨3.07%至66.18美元。个股层面，Strategy全周上涨17.52%，为纳斯达克综合指数本周涨幅最大的成分股，触发因素是SEC对部分平台开展代币化美股交易给予临时条件性豁免；Constellation Energy全周下跌约11%（据公开市场数据）。

资金热度由此定为41分，较上期42分回落1分。加分项是行业基金净流入创七周新高、金融方向获得13.7亿美元增量、小盘基金转为净流入、短债基金连续十一周吸金、高收益债利差保持低位；扣分项是股票基金连续第四周净流出、大盘基金单周流出近290亿美元、货币市场基金出现7月中旬以来最大单周流出、长久期国债ETF仍在两条主要均线下方。若下周宽基基金流出收窄、同时行业基金维持净流入，资金评分可以回到44上方；若大盘基金流出扩大并伴随高收益债利差走阔，说明资金正在从板块轮动转向全面降低风险敞口。

五、交易策略：海鸥的进击

读数38，混沌区下半段，政策的不确定性已经释放，价格的不确定性没有。本期建议仓位维持三成，持仓集中在盈利能见度高、价格仍站在50日均线上方的白马股，不使用杠杆，不为单次议息结果调整结构。

执行分三档。第一档，标普500守在7,580上方、VIX低于18、10年期美债收益率不站上5.05%，组合按三成中性偏防御运行，现金部分继续停在短债基金。第二档，标普500放量站上7,690、20日均线上方个股比例回到30%以上、且10年期收益率不再跟随短端上行，可以把仓位提高到五成，优先选择已站上50日均线、且盈利指引被上调的方向。第三档，标普500跌破7,580或VIX站上18，应把仓位压缩至两成，并观察7,540一线的支撑。

本周需要跟踪三件事：9月23日公布的美国制造业PMI初值、9月25日的密歇根大学消费者信心终值、9月30日的8月PCE。三次数据决定的是同一个问题，能源价格向核心通胀的传导是否在减弱。投白马认为，加息落地不等于利空出尽，决定中期方向的是长端利率能否在决议后停止上行，以及市场宽度能否从两成附近修复。30年期美债本周下行1.8个基点，长端没有跟随短端失控，这为第四季度留出了空间；与此同时，站上20日均线的个股只剩两成，上涨动能集中在少数权重股，一旦权重股走弱，指数缺少缓冲。若10年期收益率稳定在5%下方、且宽度回到30%以上，混沌区上沿会被重新测试；若收益率站上5.05%而宽度继续走低，7,580将面临实质考验。

延伸阅读：上期对加息定价跳升与油价破百的复盘，参见《9月加息概率逼近九成、油价破百，全球债市抛售压低三维读数【TBM指数 第029期】》；更早一期对长端利率与芯片股独撑标普的判断，参见《加息预期逼近七成、长端利率逼近4.8%，芯片股独撑标普横盘【TBM指数 第028期】》。

投白马 · 右侧信号

本期读数：38 / 100，战区判定：混沌区（31—60）。三维度评分明细：宏观情绪29（权重30%），技术形态43（权重40%），资金热度41（权重30%）。加权总分 = 29×0.3 + 43×0.4 + 41×0.3 = 38.2，四舍五入为38。

战区策略：美联储以12比0把联邦基金目标区间上调至3.75%—4.00%，经济预测摘要把2026年利率预测中值由3.8%上修至4.1%，点阵图显示16位官员预计年内还有一次收紧，10年期美债盘中触及5.03%的2007年以来最高，美元指数站上100，宏观情绪回落至29分；标普500全周下跌0.08%并守住50日均线，但站上20日均线的个股比例由26.4%降至19.7%，道指连续第三周下跌、中小盘跌幅均超过1.5%，技术形态回落至43分；美国股票基金连续第四周净流出314.4亿美元，大盘基金贡献287.1亿美元，资金热度回落至41分。仓位维持三成；需要标普500放量站上7,690并使20日均线上方个股比例回到30%以上、且长端利率停止上行，右侧信号才重新成立；若7,580失守或VIX站上18，仓位压缩至两成。

── 投白马研究团队

一、指数摘要

本周TBM指数读数40，较上期46回落6分，仍处混沌区。2026年9月8日至9月11日为劳动节假期后的四个交易日：标普500全周下跌0.8%，9月11日收于7,656.98；道琼斯工业平均指数下跌1.6%，收于52,573.29，为3月以来最差单周；纳斯达克综合指数下跌0.7%，收于26,333.04；罗素2000指数下跌2.4%，收于2,903.94。10年期美债收益率全周上行约19个基点至4.97%，盘中最高4.98%、创2023年10月以来最高；30年期收益率一度升至5.37%上方，创2007年以来最高；VIX指数9月10日升至17.84，9月11日收于15.88（据道琼斯、Barchart及公开市场数据）。

三维度同步走弱。宏观情绪31分，8月核心CPI环比上涨0.3%、高于预期的0.2%，9月加息25个基点的概率由一周前的约59%跳升至约87%，WTI原油全周上涨约10%突破100美元，密歇根大学9月消费者信心指数初值降至47.8、为5月以来最低。技术形态46分，标普500在9月10日跌破50日均线、11日反弹收复，但站上20日均线的个股比例由一周前的36.4%降至25%附近，小盘股大幅跑输。资金热度42分，美国股票ETF本周净流出44.5亿美元，前一周为小幅净流入，高收益债ETF连续第二周流出超过9亿美元。

核心判断：40分位于混沌区下半段，可用仓位与容错空间同时收窄。9月15日至16日的FOMC会议是本周唯一的决定性变量，会前把仓位压到三成附近、不对赌决议方向，是本期的纪律要求。标普500已在7,580至7,690之间形成新的争夺区间，需要同时看到放量站稳7,690、以及加息落地后市场不再重新定价更高利率，右侧信号才重新出现；若跌破7,580并且VIX回到18上方，仓位应进一步压缩至两成。

二、宏观情绪：核心CPI超预期，9月加息定价一周内从59%跳升至87%

评分：31/100（权重30%）

本周宏观定价由通胀、加息路径和能源三条线共同推动。9月11日公布的8月CPI是第一项：总体CPI环比上涨0.4%、同比上涨3.4%，与7月持平并符合预期；核心CPI环比上涨0.3%，高于预期的0.2%，同比涨幅2.4%较7月的2.5%小幅回落。汽油价格上涨3.9%，贡献了总体涨幅的约三分之一；消费软件与配件价格同比上涨25.4%，为有记录以来最大涨幅。8月PPI环比上涨0.4%，为5月以来最大单月涨幅（据美国劳工统计局、道琼斯）。

数据公布后加息定价迅速抬升。CME利率期货显示，9月16日加息25个基点的概率从9月4日的59.4%升至9月11日的约87%；高盛由按兵不动改为9月加息25个基点，摩根大通改为9月和12月各加25个基点，花旗预计9月加息后维持至2027年6月。美联储当前联邦基金目标区间为3.50%至3.75%，若下周落地，将是2023年以来首次加息（据CME及上述机构公开材料）。

长端利率同步创出多年新高。10年期美债收益率9月11日收于4.97%；30年期一度升至5.37%，为2007年以来最高；2年期升至4.596%，为2024年7月以来最高。9月10日的30年期国债拍卖中标利率5.308%，为2001年以来最高（据美国财政部及公开市场数据）。

能源是第三条线。WTI原油9月10日收于102.48美元、单日上涨6.7%，9月11日回落至约100.60美元，全周涨幅约10%；布伦特原油9月10日收于107.63美元，为5月19日以来最高。美国与伊朗战事进入第七个月，也门港口易手、沙特关闭东西向输油管道、油轮运价创历史新高（据路透及公开市场信息）。

压力并不局限于美国。英国10年期国债收益率升至5.38%、创2007年以来最高；欧洲央行9月10日加息25个基点至2.5%。密歇根大学9月消费者信心指数初值降至47.8，1年通胀预期由4.0%升至4.6%（据英国《金融时报》、密歇根大学）。

宏观情绪由此定为31分，较上期36分回落5分。加分项是总体CPI符合预期、核心CPI同比小幅回落、美元指数全周基本持平于99.11；扣分项是核心CPI环比超预期、加息概率一周内跳升近30个百分点、30年期美债创19年新高、油价破百、全球债市同步抛售与通胀预期抬升。若10年期收益率站上5%，或加息落地后市场继续定价12月加息，宏观评分需进一步下修；若布伦特原油回落至95美元下方、且决议后长端利率不再上行，宏观环境才有望回到中性区间。

三、技术形态：站上20日均线的个股骤降至四分之一，小盘股领跌

评分：46/100（权重40%）

指数跌幅有限，但结构恶化明显。标普500全周下跌0.8%，9月8日至10日连续三个交易日走低，11日反弹0.86%收复部分失地；道琼斯指数下跌1.6%，为3月以来最差单周；纳斯达克指数下跌0.7%；罗素2000指数下跌2.4%，明显弱于三大指数（据Barchart、道琼斯）。

均线位置一周内出现反复。标普500在9月10日收于7,591.70，跌破50日均线7,603.86，为7月31日以来收盘新低；9月11日收于7,656.98，重新收复该均线。20日均线位于7,685.19，指数仍在其下方，距8月13日历史高点7,816.70约2%（据公开市场数据）。

市场宽度的退化是本周期最值得记录的变化。9月11日纽交所涨跌家数为1,662比1,060，表面看是普涨；但站上20日均线的个股比例已由9月4日的36.4%降至约25%，9月10日一度低至17.9%；站上50日均线的比例由47.7%降至39.0%。纳斯达克本周创52周新低182只，而新高仅45只，后者明显倒挂（据公开市场宽度统计）。

波动率与量能同样不配合反弹。VIX在9月10日升至17.84、单日上涨8.38%，11日回落至15.88，全周仍高于上期的14.53。9月11日美国交易所成交140.0亿股，低于20日均值149亿股（据Cboe、路透）。

行业分化延续。油价上行推动能源与材料走强，半导体与存储承压，费城半导体指数9月10日下跌2.66%至11,614.17；光通信方向走强，迈威尔与Coherent单日涨幅均超过4%（据公开市场信息）。

正面证据来自AI基础设施需求的两组独立数据。甲骨文2027财年第一季度营收193.5亿美元、同比增长30%，云基础设施收入增长121%至74亿美元，全年营收指引上调至至少900亿美元；Arista Networks将收入增长展望上调至40%，AI网络相关采购承诺由约36亿美元升至约96亿美元。标普500基于未来盈利的市盈率降至19倍，为2025年4月以来最低（据公司公开材料、路透）。

技术形态由此定为46分，较上期51分回落5分。加分项是标普500收复50日均线、AI基础设施需求获两组独立数据验证、估值回落至19倍；扣分项是20日均线下方运行、宽度指标连续五个交易日恶化、小盘股显著跑输、反弹量能不足。上调评分需要标普500放量站上7,690并使20日均线上方个股比例回到35%以上；下调条件为跌破7,580，或VIX重新站上18。

四、资金热度：股票ETF转为净流出，商品交易顾问转向卖出

评分：42/100（权重30%）

权益资金由流入转为流出，流出集中在利率敏感的宽基与科技方向。据Jefferies数据，截至9月10日当周，美国股票ETF净流出44.5亿美元，前一周为小幅净流入；跟踪标普500的三只最大ETF合计净流出32.3亿美元，其中iShares Core S&P 500 ETF单周流出311.1亿美元，Invesco QQQ Trust净流出5.886亿美元（据Jefferies及公开市场数据）。

IVV的大额赎回需要拆开看。同一周Vanguard S&P 500 ETF净流入230亿美元，接近IVV赎回量的四分之三，说明相当部分资金是在两只跟踪同一指数的低成本产品之间搬家，并非等量离场；指向主动减仓的信号来自QQQ的5.886亿美元流出，以及软件类ETF的13.7亿美元流出、科技硬件类ETF的12.6亿美元流出（据Jefferies、Wells Fargo）。

债与现金方向的分化同样明确。高收益债ETF连续第二周流出超过9亿美元；据美国银行基于EPFR数据的统计，截至9月9日当周美股基金净流出44.8亿美元，高等级债券基金净流入47.4亿美元，货币市场基金净流出59.7亿美元，为7周以来最大单周流出（据美国银行、EPFR）。

券商端观察指向同一方向。据Wells Fargo，美股股票ETF已连续第三周净流出，四周流量降至美国与伊朗战事爆发以来最低；SPY流出61亿美元、QQQ流出57亿美元，金融板块ETF则流入2.53亿美元。商品交易顾问在多数前瞻情景下已转为美股卖方（据Wells Fargo公开材料）。

资金热度由此定为42分，较上期48分回落6分。加分项是VOO获大额承接、高等级债基持续净流入、金融与能源方向获得增量；扣分项是股票ETF转为净流出、宽基与科技方向减仓明确、高收益债连续流出、货币市场基金出现7周最大流出、商品交易顾问转为卖方。若下周宽基ETF恢复净流入且高收益债停止流出，资金评分可回到45上方；若科技类ETF流出扩大并伴随高收益债利差走阔，说明资金正从板块轮动转向全面降险。

五、交易策略：海鸥的进击

读数40，混沌区下半段，仓位纪律优先于方向判断。本期建议仓位维持三成，核心持仓集中于盈利能见度高、价格仍站在50日均线上方的白马股；在9月15日至16日FOMC决议公布前，不使用杠杆，不对赌决议方向。

执行层面分三档。第一档，标普500守在7,580上方、VIX低于18、10年期美债收益率不站上5%，组合按三成中性偏防御运行。第二档，标普500放量站上7,690、20日均线上方个股比例回到35%以上、且决议后12月加息定价不再抬升，可将仓位提高至五成，标的中优先选择已站上50日均线且盈利指引上调的AI基础设施与云服务公司。第三档，标普500跌破7,580或VIX站上18，应把仓位压缩至两成，观察7,540一线的支撑。

本周需要跟踪三件事：FOMC决议与点阵图是否指向年内第二次加息、布伦特原油能否回落至95美元下方、股票ETF能否结束连续流出。投白马认为，加息落地本身并不构成利空出尽的理由，决定中期方向的是长端利率能否在决议后停止上行。若10年期收益率稳定在5%下方，估值压力会随油价回落而缓解；若收益率站上5%且油价维持100美元上方，混沌区下沿还会被继续测试。

延伸阅读：上期对非农超预期与芯片股独撑标普的判断，参见《加息预期逼近七成、长端利率逼近4.8%，芯片股独撑标普横盘【TBM指数 第028期】》；此前对30年美债逼近5.3%与标普高位回落的复盘，参见《30年美债逼近5.3%创近20年新高，标普高位回落退回混沌区【TBM指数 第026期】》。

投白马 · 右侧信号

本期读数：40 / 100，战区判定：混沌区（31—60）。三维度评分明细：宏观情绪31（权重30%），技术形态46（权重40%），资金热度42（权重30%）。加权总分 = 31×0.3 + 46×0.4 + 42×0.3 = 40.3，四舍五入为40。

战区策略：8月核心CPI环比超预期，把9月加息25个基点的定价由一周前的约59%推升至约87%，10年期美债上行至4.97%、30年期创2007年以来最高，油价突破100美元，宏观情绪明显受压；标普500在50日均线上下反复，站上20日均线的个股比例降至四分之一，小盘股领跌；股票ETF转为净流出、商品交易顾问转卖方、高收益债连续流出，资金热度同步走低。仓位维持三成，会前不对赌FOMC方向；需要放量站稳7,690、且决议后长端利率停止上行，右侧信号才重新成立；若7,580失守或VIX站上18，仓位压缩至两成。

── 投白马研究团队

一、指数摘要

本周TBM指数读数46，与上期持平，维持混沌区。2026年8月31日至9月4日，标普500全周上涨约0.09%，9月4日收于7,718.60，距8月13日7,816.70的历史高点仍有约1.3%的距离；纳斯达克综合指数全周上涨约0.4%，收于26,506.99；道琼斯工业平均指数全周下跌约0.27%，收于53,414.25。10年期美债收益率周五收于4.78%、盘中一度逼近4.80%，创2023年末以来新高；VIX周五收于14.53，与上期14.43基本持平，仍处年内低位（据道琼斯、Cboe及公开市场数据）。

三维度方面：宏观情绪36分，8月非农新增就业16.2万人、远超市场预期的约5.5万人，市场将9月加息概率从上期约56%进一步推升至六成上方、一度逼近七成，长端利率逼近4.8%、美元指数高位震荡、油价逼近90美元，多重逆风压制估值；技术形态51分，标普500与纳指周线走平、仍站上20日与50日均线，费城半导体指数单周大涨超3%，但大型科技股走弱、市场宽度收窄；资金热度48分，美股股票ETF由净流出转为净流入，但避险资金同步流入黄金与短期国债，方向分化。

核心判断：46分意味着右侧交易者仍处混沌区，需在鹰派重定价与芯片股强势之间等待趋势确认。标普500已在7,700上方窄幅震荡数周却始终未能放量突破，叠加9月加息预期跳升与油价逼近90美元，进攻信号需等待加息预期回落且标普放量突破7,780；下方以7,600（20日均线）与7,540（50日均线）作为观察支撑，若失守且VIX回升至18上方，防御仓位需进一步收紧。当前合适的组合态度是维持三至五成仓位，不为芯片股单日爆发追加风险。

二、宏观情绪：非农爆表推升加息预期，长端利率逼近4.8%

评分：36/100（权重30%）

本周宏观的核心变量是强劲的非农就业报告。9月4日，美国劳工统计局公布8月非农新增就业16.2万人，远超市场预期的约5.5万人，失业率维持在4.1%。这份数据强化了「经济韧性仍在、通胀回落但未达标」的叙事，市场随即将9月加息概率从上期约56%推升至六成上方，CME利率期货盘中一度逼近七成，前端利率跳升、美元走强、风险资产承压（据美国劳工统计局、CME及公开市场信息）。

长端利率再创新高是本周最大的估值逆风。10年期美债收益率9月4日收于4.78%、盘中一度逼近4.80%，创2023年末以来新高；30年期收益率收于约5.24%，仍处高位；2年期收益率收于4.37%。曲线前端受加息预期推升、后端受财政与期限溢价支撑，长短端共同走高，对成长股与长久期资产构成直接压制（据美国财政部及公开市场数据）。

油价逼近90美元构成二次通胀风险。受中东局势升级影响，美国方面再度威胁打击伊朗核设施、霍尔木兹海峡通航受阻，WTI原油9月4日收于91.18美元，布伦特原油逼近95美元，全周自83美元一线快速上行；黄金受真实利率抬升与美元走强双重挤压，9月4日回落至4,476美元附近。美元指数本周在99关口上方高位震荡，9月4日收于99.16。

宏观情绪由此定为36分，较上期40分回落4分。加分项是通胀数据仍处回落通道、就业强劲反映经济软着陆仍有支撑；扣分项是加息预期跳升、长端利率创新高、油价逼近90美元与地缘风险升级。后续若9月加息概率持续抬升并推动10年期收益率突破4.80%，宏观评分将进一步下修；若通胀持续降温且加息预期回落至50%下方，宏观环境才有望转向中性。

三、技术形态：指数横盘站上均线，宽度收窄、芯片股独撑

评分：51/100（权重40%）

指数周线基本走平，趋势结构未破。标普500全周上涨约0.09%，9月4日收于7,718.60，持续运行于20日均线（约7,600）与50日均线（约7,540）上方；纳斯达克综合指数全周上涨约0.4%，收于26,506.99，中期均线维持多头排列。但指数已在7,700上方窄幅横盘数周，始终未能放量突破7,780并逼近7,816的历史高点（据公开市场信息）。

结构性分化是本周最鲜明的特征。费城半导体指数9月4日单日大涨3.37%、全周上涨超3%，存储芯片全面爆发，闪迪单日上涨11.90%、SK海力士上涨8.14%、美光上涨超6%，光通信与算力链同步走强；大型科技股集体走弱，苹果下跌2.51%、微软下跌2.04%、特斯拉因Cybercab监管审查下跌5.92%，科技七巨头整体跑输。市场宽度同步收窄，9月4日标普500成分股下跌家数占比约64.5%，成分股中位数跌幅0.53%弱于指数本身，指数几乎完全由少数AI硬件大权重托住（据公开市场信息）。

波动率仍处低位，但隐忧在累积。VIX周五收于14.53，与上期14.43基本持平，市场对鹰派风险与地缘风险定价不足；等权重口径下的回调已先于市值加权指数显现，动能衰减与超买乖离的隐患未消。

技术形态由此定为51分，较上期53分回落2分。加分项是标普与纳指周线站上主要均线、芯片与存储主线强势；扣分项是市场宽度收窄、大型科技股走弱、指数横盘未能突破。上调评分需要标普放量突破7,780并重新逼近历史高点、等权重指数恢复相对强度；下调条件为标普跌破7,600的20日均线、VIX回升至18上方，或纳指失守26,000。

四、资金热度：资金回流但方向分化，避险与芯片两条线并行

评分：48/100（权重30%）

资金面出现明显改善，但方向高度分化。据Jefferies数据，截至9月2日当周，美国股票ETF净流入98亿美元，扭转前一周89亿美元的净流出；美国股票共同基金净流出101亿美元，较前一周137亿美元的流出有所收窄；零售基金（不含货币市场）整体净流入253亿美元。货币市场基金净流入378亿美元，显著高于前一周，显示增量资金在进入权益的同时仍大量滞留于现金（据Jefferies及公开市场数据）。

流入资金集中在芯片与避险两条线。存储芯片与AI算力链获资金追捧，推动费城半导体指数单周大涨超3%；与此同时，SPDR黄金信托单日净流入约14亿美元，iShares 0至3个月期国债ETF单日净流入约18亿美元，短期国债与黄金同步获承接，显示资金在进攻芯片股的同时主动配置防御。9月4日单日美股股票ETF再度转为净流出约17亿美元，回流节奏并不稳固（据Benzinga及公开市场数据）。

价格面印证风险偏好分化。芯片股大涨、黄金回落、油价上行，三类资产走势背离，说明资金按「AI需求真实」与「利率风险真实」两条线索各自定价，方向未统一。VIX维持在14.5附近低位，与加息预期跳升形成反差，市场拒绝为利率风险支付高额保险费。

资金热度定为48分，较上期44分回升4分。加分项是美股股票ETF由流出转为流入、零售基金回流、芯片主线获承接；扣分项是资金方向分化、9月4日再现单日流出、货币基金滞留规模高企。后续若宽基ETF持续净流入、美股股票基金流出进一步收窄且VIX维持在15下方，资金评分可回升至50上方；若流出扩大并伴随VIX突破18，则说明资金正从轮动转向全面撤退。

五、交易策略：海鸥的进击

读数46，混沌区中段，右侧信号维持严格控险。当前仓位建议维持三至五成，核心持仓集中于盈利能见度高、价格仍站上50日均线的白马股。新增资金等待标普500放量站稳7,780、9月加息预期回落至50%下方且10年期美债收益率不再上行时再逐步入场；不在7,600至7,720区间追涨杀跌。

执行层面分为三档。第一档，标普500维持在7,600上方、VIX低于18、10年期收益率低于4.80%，组合以中性偏防御运行；第二档，标普500放量站上7,780、等权重指数恢复相对强度、加息预期回落，可将仓位逐步提高至五至六成；第三档，标普500跌破7,600且VIX突破18，应削减高弹性敞口，观察7,540的50日均线支撑。

本周最值得跟踪的变量是加息预期的走向。强劲非农把估值之锚进一步推向「加息风险」，芯片股爆发确认了AI需求的持续性，二者拉锯决定短期方向。海鸥心态对应一项简单纪律：价格站上均线只是趋势未破的证据，加息预期回落、动能重新放大、资金流出收窄三者同时出现，才是右侧进击的窗口；三者缺一，维持缩翼观察。

延伸阅读：上期对沃什鹰派首秀与英伟达财报的判断，参见《沃什鹰派首秀推升9月加息预期，英伟达财报难阻美股资金外流【TBM指数 第027期】》；此前对30年美债逼近5.3%与标普高位回落的复盘，参见《30年美债逼近5.3%创近20年新高，标普高位回落退回混沌区【TBM指数 第026期】》。

投白马 · 右侧信号

本期读数：46 / 100，战区判定：混沌区（31—60）。三维度评分明细：宏观情绪36（权重30%），技术形态51（权重40%），资金热度48（权重30%）。加权总分 = 36×0.3 + 51×0.4 + 48×0.3 = 45.6，四舍五入为46。

战区策略：8月非农新增16.2万远超预期，将9月加息概率推升至六成上方、一度逼近七成，10年期美债逼近4.8%创2023年末以来新高，油价逼近90美元，宏观情绪受压；芯片存储股爆发独撑标普横盘，但市场宽度收窄、大型科技股走弱，技术形态略降；美股股票ETF由流出转为流入，但方向分化、避险资金同步入场，资金热度回升。仓位维持三至五成，等待标普放量站稳7,780、加息预期回落且资金流出收窄的共振信号；若7,600失守且VIX回升至18上方，重新收紧防御。

── 投白马研究团队

一、指数摘要

本周TBM指数读数46，较上期50回落4分，维持混沌区。2026年8月24日至28日，标普500全周上涨0.49%，8月28日收于7,711.76，距8月13日7,816.70的历史高点仍有约1.3%的距离；纳斯达克综合指数全周上涨0.85%，收于26,402.42；道琼斯工业平均指数全周上涨约0.5%，收于53,559.99；罗素2000全周下跌约1.5%，收于2,973.09。VIX周五收于14.43，较上期15.13回落约5.2%，仍处年内低位（据道琼斯、Cboe及公开市场数据）。

三维度方面：宏观情绪40分，美联储主席沃什在杰克逊霍尔年会释放鹰派信号，市场定价9月加息概率由约36%升至约56%，美元指数回升至99.7附近；技术形态53分，标普500与纳指周线翻红、仍站上20日与50日均线，但罗素2000走弱、半导体主线周五重挫，广度与主线承压；资金热度44分，美股股票基金单周净流出223亿美元、创五个月新高，仅科技与黄金基金维持净流入。

核心判断：46分意味着右侧交易者仍处混沌区，需在鹰派重定价与AI业绩强势之间等待趋势确认。标普500已回到7,700上方但尚未放量突破，叠加9月加息概率跳升，进攻信号需等待标普站稳7,700且加息预期回落；下方以7,585（20日均线）与7,510（50日均线）作为观察支撑，若失守且VIX回升至18上方，防御仓位需进一步收紧。当前合适的组合态度是维持三至五成仓位，不为英伟达财报驱动的单日反弹追加风险。

二、宏观情绪：沃什鹰派首秀，加息预期跳升压制估值

评分：40/100（权重30%）

本周宏观的核心变量是美联储主席沃什在杰克逊霍尔年会上的首秀。8月28日，沃什在演讲中称，尽管今夏的PCE与CPI读数好于预期，但「这并未说明潜在趋势已经实质改善」，并强调通胀已连续65个月高于2%目标。市场随即将9月加息概率从约36%推升至约56%，短期美债收益率跳升、美元指数反弹、黄金单日重挫逾3%，风险资产周五集体回落（据美联储及公开市场信息）。

长端利率未再创新高，但高位压力仍在。10年期美债收益率周五升至约4.72%，全周较上期4.74%微降约2个基点，但周五单日上行近5个基点；30年期收益率回落至约5.19%，较上期5.28%的收盘高点下行约9个基点；德国10年期、法国10年期收益率也徘徊于多年高位。美元指数8月28日收于99.7附近，全周自98.84回升约0.8%，重新站上99关口，上期「美元跌破99提供估值缓冲」的正面因素被逆转。

通胀与增长的矛盾仍在延续。7月CPI同比3.4%、核心CPI同比2.5%，油价受伊朗制裁与霍尔木兹海峡通航受限支撑、WTI仍处83美元上方，构成二次通胀风险；同期美国劳工部将2026年3月非农就业基准下修7.9万个岗位，显示劳动力市场比此前判断更弱，但沃什明确将通胀置于就业之前，这一表态压制了宽松预期。

宏观情绪由此定为40分，较上期42分回落2分。加分项是30年期收益率自高点回落、通胀数据仍处回落通道；扣分项是加息预期跳升、美元回升、油价高位与鹰派指引落地。后续若9月加息概率持续抬升并推动10年期收益率突破4.75%，宏观评分将进一步下修；若通胀数据持续降温且加息预期回落至40%下方，宏观环境才有望转向中性。

三、技术形态：周线翻红但主线松动，周五回吐大部分涨幅

评分：53/100（权重40%）

指数周线翻红，趋势结构未破。标普500全周上涨0.49%，8月28日收于7,711.76，重新站上7,700关口，并持续运行于20日均线（约7,585）与50日均线（约7,510）上方；纳斯达克综合指数全周上涨0.85%，收于26,402.42，中期均线维持多头排列（据公开市场信息）。

结构性隐忧集中在广度与主线。罗素2000全周下跌约1.5%，收于2,973.09，小盘股相对强度再度转弱；费城半导体指数单周下跌约6.8%，英伟达财报后单日冲高8.74%、次日即回吐4.57%，AI与半导体主线在鹰派重定价下出现获利兑现。周五标普500下跌0.25%、纳指下跌0.52%，将本周大部分涨幅回吐（据公开市场信息）。

波动率仍处低位，但隐忧在累积。VIX周五收于14.43，较上期15.13回落约5.2%，市场对鹰派风险定价不足；标普500距历史高点的乖离仍处本轮周期较高水平，动能衰竭与超买乖离的隐患未消。

技术形态由此定为53分，较上期55分回落2分。加分项是标普与纳指周线翻红、站上主要均线；扣分项是罗素2000走弱、半导体主线松动、周五回吐与广度收窄。上调评分需要标普放量突破7,780并重新逼近历史高点、等权重指数恢复相对强度；下调条件为标普跌破7,585的20日均线、VIX回升至18上方，或纳指失守26,000。

四、资金热度：美股资金大幅外流，避险与AI两条线仍获承接

评分：44/100（权重30%）

资金面出现明显的避险退潮。据LSEG Lipper数据，截至8月26日当周，美国股票基金净流出223亿美元，为3月中旬以来最大单周流出、创五个月新高；全球股票基金同期净流出57亿美元，终结连续13周净流入。分方向看，美国大盘股基金净流出247亿美元，中盘与小盘基金则获小幅净流入，资金流出集中在大盘（据路透及LSEG Lipper数据）。

流出中仍有两条主线获得承接。科技类基金当周净流入32亿美元，英伟达财报以962亿美元营收、同比增长106%及2028财年营收增长约70%的指引，继续为AI叙事提供支撑，亚马逊宣布额外部署200万颗英伟达GPU；黄金及贵金属基金净流入42亿美元、创六个月新高，显示避险需求仍旺盛。高收益债券基金净流出约18亿美元，为7月底以来首次，信用风险规避情绪升温。

价格面印证风险偏好回落。周五鹰派演讲后，现货黄金单日下跌约3.3%、收于4,509美元附近，全周下跌约2%，结束连续三周上涨；比特币周五下跌约3.2%；美元回升与真实利率抬升同步挤压避险与高波动资产。整体看，资金从美股大盘撤向债券、科技与黄金的结构，反映市场在事件前主动收缩风险敞口。

资金热度定为44分，较上期50分回落6分。加分项是科技与黄金基金维持净流入；扣分项是美股股票基金大幅净流出、全球股票基金终结13周净流入、高收益债转向净赎回。后续若宽基ETF恢复净流入、美股股票基金流出收窄且VIX维持在15下方，资金评分可回升至50上方；若流出扩大并伴随VIX突破18，则说明资金正从轮动转向全面撤退。

五、交易策略：海鸥的进击

读数46，混沌区中段，右侧信号维持严格控险。当前仓位建议维持三至五成，核心持仓集中于盈利能见度高、价格仍站上50日均线的白马股。新增资金等待标普500放量站稳7,700、9月加息预期回落至40%下方且10年期美债收益率不再上行时再逐步入场；不在7,585至7,700区间追涨杀跌。

执行层面分为三档。第一档，标普500维持在7,585上方、VIX低于18、10年期收益率低于4.75%，组合以中性偏防御运行；第二档，标普500放量站上7,700、等权重指数恢复相对强度、加息预期回落，可将仓位逐步提高至五至六成；第三档，标普500跌破7,585且VIX突破18，应削减高弹性敞口，观察7,510的50日均线支撑。

本周最值得跟踪的变量是加息预期的走向。英伟达财报确认了AI需求的真实性与持续性，但沃什的鹰派信号把估值之锚从「降息预期」重新推向「加息风险」，二者拉锯决定短期方向。海鸥心态对应一项简单纪律：价格站上均线只是趋势未破的证据，加息预期回落、动能重新放大、资金流出收窄三者同时出现，才是右侧进击的窗口；三者缺一，维持缩翼观察。

延伸阅读：上期对30年美债逼近5.3%与标普高位回落的判断，参见《30年美债逼近5.3%创近20年新高，标普高位回落退回混沌区【TBM指数 第026期】》；此前对标普首破7800与长端利率高位拉锯的复盘，参见《标普500首破7800创历史新高，长端利率高位与动能衰竭拉锯【TBM指数 第025期】》。

投白马 · 右侧信号

本期读数：46 / 100，战区判定：混沌区（31—60）。三维度评分明细：宏观情绪40（权重30%），技术形态53（权重40%），资金热度44（权重30%）。加权总分 = 40×0.3 + 53×0.4 + 44×0.3 = 46.4，四舍五入为46。

战区策略：沃什杰克逊霍尔鹰派首秀将9月加息概率推升至约56%，美元回升至99.7附近，宏观情绪受压；英伟达财报强劲支撑科技股、标普与纳指周线翻红，但罗素2000走弱、半导体主线松动、美股股票基金单周净流出223亿美元创五个月新高，资金热度显著回落。仓位维持三至五成，等待标普放量站稳7,700、加息预期回落且资金流出收窄的共振信号；若7,585失守且VIX回升至18上方，重新收紧防御。

── 投白马研究团队

一、指数摘要

本周TBM指数读数50，较上期59回落9分，维持混沌区。2026年8月17日至21日，标普500全周下跌1.43%，8月21日收于7,674.37，自8月13日创下的7,816.70历史新高回落；纳斯达克综合指数全周下跌2.05%，收于26,180.45，终结此前连续三周上涨；道琼斯工业平均指数全周下跌0.85%，收于53,277.01，连续第2周下跌；罗素2000全周下跌约1.34%，收于3,017.87。VIX周五收于15.13，周四一度升至15.42（据道琼斯、Cboe及公开市场数据）。

三维度方面：宏观情绪42分，10年期美债收益率升至4.74%、30年期8月18日盘中触及5.334%创2007年6月以来新高，美国2026财年前10个月财政赤字1.799万亿美元已超2025财年全年，但美元指数跌破99提供估值缓冲；技术形态55分，标普500自历史新高回落但仍站上20日与50日均线，纳指终结三周连涨、罗素2000同步走弱显示广度转差；资金热度50分，QQQ单周仍净流入约34亿美元，但美股ETF整体小幅流出，资金从高位成长切向能源、高股息与价值板块。

核心判断：50分意味着右侧交易者进入混沌区中段，需严格控制风险暴露，等待趋势重新确认。标普500需重新站上7,700并放大单周涨幅、且长端利率不再创新高，进攻信号才有依据；下方以7,585（20日均线）和7,510（50日均线）作为观察支撑，若失守且VIX回升至18上方，防御仓位需进一步收紧。当前合适的组合态度是维持三至五成仓位，不为单日反弹追加风险，等待长端利率企稳与地缘风险明朗。

二、宏观情绪：长端利率重定价主导，财政赤字与地缘升温压制

评分：42/100（权重30%）

长端利率飙升构成本周最核心的压制变量。8月18日，30年期美债收益率盘中触及5.334%，创2007年6月全球金融危机前夕以来的最高水平；10年期收益率同步升至4.75%，为2025年1月以来最高，8月21日收于4.74%。美国财政部长贝森特8月19日宣布将10至30年期国债回购单次上限从20亿美元提高至至少40亿美元，30年期收益率一度回落至5.183%，但效果不足24小时，8月20日即重新上行至5.251%，8月21日收于5.28%（据美国财政部及公开市场信息）。

本轮长端利率上行的根源是财政。美国财政部8月19日数据显示，2026财年前10个月累计财政赤字已达1.799万亿美元，在财年尚余两个月时就超过2025财年全年规模；联邦债务总额突破40万亿美元，年度净利息支出首次超越国防开支。全球债券同步重定价：德国10年期收益率飙升至3.261%，创2011年以来最高；法国10年期收益率突破4%，为2009年以来首次（据公开市场信息）。

美元走弱构成本周难得的正面缓冲。8月21日美元指数收于98.84，自6月以来首次跌破99关口，一度触及98.84，全周累计下跌0.8%，为以美元计价的风险资产提供估值支撑。通胀数据仍处回落通道，7月CPI同比3.4%、核心CPI同比2.5%，但油价反弹正在对冲这一趋势：受特朗普政府宣布对伊朗实施新一轮经济制裁、霍尔木兹海峡通航量不足此前一半影响，WTI原油全周上涨5.15%、布伦特原油上涨5.74%，通胀二次反弹的担忧升温。叠加美联储主席沃什杰克逊霍尔首秀前指引模糊、7月会议纪要偏鹰、市场定价9月加息概率约41%，宏观环境的不确定性显著抬升。

宏观情绪由此定为42分，较上期51分回落9分。加分项是美元跌破99与通胀数据回落；扣分项是长端利率创新高、财政赤字创纪录、地缘风险推升油价与央行指引模糊。后续若10年期美债收益率突破4.75%并持续上行，或油价站上90美元推升通胀预期，宏观评分将进一步下修；若美债收益率回落至4.55%下方且美元指数稳定在99以下，宏观环境才有望转向中性。

三、技术形态：标普高位回落，成长股领跌、广度转弱

评分：55/100（权重40%）

标普500自历史高点回落，但趋势结构尚未破坏。8月13日盘中创下7,816.70的历史新高后，指数全周回落1.43%，8月21日收于7,674.37。尽管周线收跌，指数仍站在20日均线（约7,585）和50日均线（约7,510）上方，中长期均线维持多头排列（据公开市场信息）。

结构性走弱体现在成长股与小盘股。纳斯达克综合指数全周下跌2.05%，终结此前连续三周上涨，科技七巨头连续5个交易日回调；费城半导体指数8月21日收于11,740.37，单日下跌0.51%。罗素2000全周下跌约1.34%，收于3,017.87，小盘股与等权重方向的相对强度回落，与此前数周「指数涨、广度改善」的结构形成反差。价值与成长的相对关系同步切换：Vanguard成长ETF全周下跌2.49%，价值ETF仅上涨0.39%，资金定价开始偏好高现金流的价值板块。

波动率仍未发出警报，但隐忧正在累积。VIX周五收于15.13、单日回落5.5%，仍处年内低位区间，周四一度升至15.42；期权市场波动率抬升，交易商开始为杰克逊霍尔年会前后的潜在波动进行对冲。标普500距200日均线的乖离率仍处本轮周期较高水平，动能衰竭与超买乖离的隐患并未消除。

技术形态由此定为55分，较上期65分回落10分。加分项是指数仍站上主要均线、趋势结构未破；扣分项是周线收跌、成长股领跌、小盘股广度转弱与动能衰竭。上调评分需要标普500重新站上7,700并放大单周涨幅、等权重指数恢复相对强度；下调条件为标普跌破7,585的20日均线、VIX回升至18上方，或纳斯达克失守26,000。

四、资金热度：避险轮动，价值与实物资产吸金

评分：50/100（权重30%）

资金面呈现「成长价格领跌、价值与实物资产吸金」的避险轮动特征。从ETF流向看，QQQ单周仍净流入约34.2亿美元，Vanguard信息技术ETF净流入约2.29亿美元，显示部分资金仍在逢低承接成长股；但价值与高股息方向更受青睐，股息ETF单周净流入约8.75亿美元，价值ETF全周上涨0.39%、跑赢成长ETF的下跌2.49%（据公开ETF流向数据）。

整体风险偏好则明显回落。美股ETF本周出现小幅净流出，机构避险情绪升温，资金从高位成长赛道向能源、高股息与价值板块切换；沃尔玛财报不及预期、股价单日下跌逾9%，拖累消费板块，并引发高油价挤压居民消费能力的担忧。实物与避险资产同步走强：伦敦现货黄金8月21日报4,602.66美元/盎司、全周累计上涨5%，连续第三周上涨；COMEX黄金期货周涨5.05%；比特币连续第5个交易日上涨，带动相关概念股走强。资金更多流向黄金、原油与加密货币，而非全面加仓股票。

资金热度定为50分，较上期59分回落9分。加分项是QQQ等宽基成长ETF维持净流入、黄金与加密资产避险需求旺盛；扣分项是美股ETF整体小幅流出、机构转向防御、成交与风险偏好回落。后续若宽基ETF恢复净流入、期货净空头回落且成交恢复，资金评分可回升至55以上；若科技板块赎回扩大并伴随VIX突破18，则说明资金正从轮动转向全面撤退。

五、交易策略：海鸥的进击

读数50，混沌区中段，右侧信号维持严格控险。当前仓位建议维持三至五成，核心持仓集中于盈利能见度高、价格仍站上50日均线的白马股。新增资金等待标普500重新站上7,700、单周涨幅重新放大且10年期美债收益率不再创阶段新高时再逐步入场；不在7,585至7,700的区间内追涨杀跌。

执行层面分为三档。第一档，标普500维持在7,585上方、VIX低于18、美元指数低于100，组合以中性偏防御运行；第二档，标普500重新站上7,700、等权重指数恢复相对强度、长端利率不再上行，可将仓位逐步提高至五至六成；第三档，标普500跌破7,585且VIX突破18，应削减高弹性敞口，观察7,510的50日均线支撑。

本周最值得关注的变量是长端利率与杰克逊霍尔。30年期美债收益率逼近5.3%的近20年高位，若沃什8月28日的首秀演讲未能安抚债市、长端利率继续上行，将直接压制估值并动摇趋势结构。海鸥心态对应一项简单纪律：价格仍在均线上方只是趋势尚未破坏的证据，长端利率企稳、动能重新放大、资金分歧收敛三者同时出现，才是右侧进击的窗口；三者缺一，维持缩翼观察。

延伸阅读：上期对标普首破7800与长端利率高位拉锯的判断，参见《标普500首破7800创历史新高，长端利率高位与动能衰竭拉锯【TBM指数 第025期】》；此前对弱非农与广度修复推动重返击球区的复盘，参见《标普周涨3.6%创纪录，弱非农与广度修复推动重返击球区【TBM指数 第024期】》。

投白马 · 右侧信号

本期读数：50 / 100，战区判定：混沌区（31—60）。三维度评分明细：宏观情绪42（权重30%），技术形态55（权重40%），资金热度50（权重30%）。加权总分 = 42×0.3 + 55×0.4 + 50×0.3 = 49.6，四舍五入为50。

战区策略：30年期美债收益率逼近5.3%创2007年以来新高、10年期升至4.74%，叠加美国财政赤字创纪录与伊朗制裁推升油价，长端利率重定价压制风险偏好，标普500自历史新高回落1.43%、纳指终结三周连涨；但指数仍站上主要均线、美元跌破99提供缓冲，趋势未破、动能转弱。仓位维持三至五成，等待标普500重新站上7,700、动能重新放大且长端利率不再创新高的共振信号；若7,585失守且VIX回升至18上方，重新收紧防御。

── 投白马研究团队

一、指数摘要

本周TBM指数读数59，较上期65回落6分，由击球区退回混沌区上沿。2026年8月10日至14日，标普500全周上涨0.36%，8月13日盘中首度突破7800点、最高触及7,816.70创历史新高，8月14日收于7,785.76；纳斯达克综合指数全周上涨0.14%，收于26,729.16；道琼斯工业平均指数全周下跌0.56%，收于53,732.41；罗素2000全周上涨1.12%，收于3,068.42刷新收盘纪录。VIX由14.90降至14.25，续创年内低位（据道琼斯、Cboe及公开市场数据）。

三维度方面：宏观情绪51分，10年期美债收益率由4.65%回升至4.69%，逼近52周高点4.75%，但7月CPI同比3.4%、PPI同比4.7%双双回落，9月加息预期降温；技术形态65分，标普500首破7800并站上全部主要均线，罗素2000刷新纪录显示广度改善，但周涨幅从上期的3.6%骤降至0.36%，动能明显衰竭；资金热度59分，股票ETF单周净流入约123亿美元，SPY与QQQ领衔申购，但标普500期货净空头升至32.99万手、成交清淡，资金存在分歧。

核心判断：59分意味着趋势结构仍在，但确认质量下降，右侧交易者需从击球区的顺势参与退回混沌区的严格控险。标普500的第一确认区上移至7,817—8,000，需要标普站稳7,817上方、单周涨幅重新放大且长端利率不再创阶段新高，进攻信号才有充分依据。下方以7,585（20日均线）和7,510（50日均线）作为观察支撑；若失守且VIX回升至18上方，防御仓位需进一步收紧。当前合适的组合态度是维持三至五成仓位，不为创新高的表面强势追加风险，等待动能、广度与利率环境的共振。

二、宏观情绪：通胀降温对冲长端利率高位，经济走弱拖累评分

评分：51/100（权重30%）

10年期美债收益率构成本周最关键的压制变量。美国财政部数据显示，8月14日10年期美债收益率收于约4.69%，较上期4.65%回升约4个基点，周内一度自8月10日的4.72%回落至8月13日的4.63%后再度上行，逼近52周高点4.75%（据美国财政部及公开市场信息）。长端利率的韧性源于财政溢价：7月联邦财政赤字达4320亿美元，创2021年3月以来最大月度赤字，30年期新债中标利率5.216%创2001年以来新高，投标倍数2.39倍，市场对长端供给与财政可持续性的定价正在加深。

通胀降温构成本周最明确的正面变量。7月CPI环比上涨0.1%、同比上涨3.4%，核心CPI同比2.5%，整体符合预期；7月PPI环比持平、同比4.7%，较6月的5.5%明显回落。数据公布后，市场对美联储9月加息的概率降至约33%，12月合约仅定价约22个基点的加息，货币市场不再完全定价年内加息（据CME FedWatch及公开市场信息）。美元指数8月14日收于99.65，维持跌破100的弱势，为以美元计价的风险资产提供估值缓冲。

经济增长风险同步显现。7月零售销售环比下降0.6%，为2025年5月以来最大降幅；密歇根大学8月消费者信心初值降至51，低于预期的54.5；二季度实际GDP增速放缓至1.5%。能源与地缘维持风险溢价，伊朗与美国在霍尔木兹海峡的对峙升温，布伦特原油周内升至约88美元，WTI收于82.34美元，油价上行对通胀回落构成潜在对冲。

宏观情绪因此定为51分，较上期54分小幅回落。加分项是通胀降温、加息预期下降与美元走弱；扣分项是长端利率逼近高点、经济增长数据走弱与中东地缘风险。后续若10年期美债收益率突破4.75%并持续上行，或油价站上90美元推升通胀预期，宏观评分将面临下调压力；若美债收益率回落至4.55%下方且美元指数稳定在100以下，宏观环境才有望转向中性偏多。

三、技术形态：标普首破7800创新高，动能衰竭与超买乖离并存

评分：65/100（权重40%）

标普500本周续创历史新高。8月13日盘中首度突破7800点，最高触及7,816.70，8月14日小幅回落至7,785.76收盘。指数站上全部主要均线，20日均线约7,568、50日均线约7,507、200日均线约7,070均被有效突破，短中长期均线呈多头排列（据公开市场信息）。

市场广度出现实质改善。罗素2000全周上涨1.12%，收于3,068.42刷新收盘纪录，连续第四个交易日收涨，为6月以来最长连涨；8月14日标普500尽管收跌，上涨家数仍以1.1比1超过下跌家数，小盘股与等权重方向同步走强，与上期「指数涨、广度窄」的结构形成对比。

动能衰竭是本期技术面的主要扣分项。标普500全周仅上涨0.36%，较上期3.6%的涨幅骤降，周五自历史高点回落，呈现「创新高、缩涨幅」的特征。RSI（14日）升至67，随机指标进入超买区间，指数距200日均线的乖离率约10%，为本轮周期最宽偏离之一。VIX降至14.25的年内低位，波动率被压缩至极端水平，历史上此类读数往往对应自满情绪与波动率骤升前的平静（据公开市场信息）。

技术形态由此定为65分，较上期72分回落7分。加分项是创新高、站上全部均线与广度改善；扣分项是动能衰竭、超买乖离扩大与VIX极低。上调评分需要标普500站稳7,817并伴随单周涨幅重新放大、等权重指数维持相对强度；下调条件为标普跌破7,585的20日均线、VIX回升至18上方，或纳斯达克再次失守26,500。当前位置应接受趋势延续的事实，但不以缩量创新高替代动能确认。

四、资金热度：宽基ETF流入持续，流动性收缩与大户净空

评分：59/100（权重30%）

本周资金面呈现「宽基流入、结构分歧」的特征。美股股票ETF单周净流入约123亿美元，其中SPY流入约49.5亿美元、QQQ流入约32.9亿美元、IVV流入约32.8亿美元，宽基指数ETF仍是资金首选（据公开ETF流向数据）。存储与内存主题热度显著升温，DRAM主题ETF净流入约38.4亿美元，占其规模15.8%，闪迪全周涨逾35%、美光涨4%、SK海力士涨7%，硬件存储成为本周最活跃的交易主线。

资金分歧同样明显。CFTC数据显示标普500期货净空头升至32.99万手，机构与大户仓位整体偏防守；美联储净流动性四周累计减少约1910亿美元，市场流动性水位边际下降；8月14日全市场成交量约96亿股，明显低于20日均值的174亿股，交投清淡（据公开期货持仓及资金流数据）。债券ETF净流出约32亿美元，黄金ETF GLD净流出约15.5亿美元，避险资产同步失血，资金更多在股票内部轮动而非整体加仓。

资金热度定为59分，较上期66分回落7分。加分项是宽基ETF的持续净流入与存储主题的热度；扣分项是期货净空头、流动性收缩与成交清淡。后续若宽基ETF维持净流入、期货净空头回落且成交量恢复至20日均值上方，资金评分可回升至60以上；若科技板块赎回扩大并伴随VIX突破18，则说明资金正在从轮动转向全面撤退。

五、交易策略：海鸥的进击

读数59，混沌区上沿，右侧信号从击球区的顺势参与退回严格控险。当前仓位建议维持三至五成，核心持仓集中于盈利能见度高、价格在50日均线上方的白马股。新增资金等待标普500站稳7,817上方、单周涨幅重新放大且10年期美债收益率不再创阶段新高时再逐步入场。不在7,585—7,817的宽幅区间内追涨杀跌。

执行层面分为三档。第一档，标普500维持在7,585上方、VIX低于18、美元指数低于100，组合以中性偏防御运行；第二档，标普500突破并站稳7,817、等权重指数恢复相对强度、长端利率不再上行，可将仓位逐步提高至五至六成；第三档，标普500跌破7,585且VIX突破18，应削减高弹性敞口，观察7,510的50日均线支撑。

本周最值得关注的变量是长端利率。10年期美债收益率逼近4.75%的52周高点，若突破上行，将直接压制估值并动摇击球区的回归基础。海鸥心态对应一项简单纪律：创新高只是趋势仍在的证据，动能重新放大、波动率不再自满、资金分歧收敛三者同时出现，才是右侧进击的窗口；三者缺一，维持缩翼观察。

延伸阅读：上期对弱非农与广度修复推动重返击球区的判断，参见《标普周涨3.6%创纪录，弱非农与广度修复推动重返击球区【TBM指数 第024期】》；此前对美联储决议日深V反弹与美元跌破100的复盘，参见《美联储决议日深V反弹，美元跌破100助推修复【TBM指数 第023期】》。

投白马 · 右侧信号

本期读数：59 / 100，战区判定：混沌区（31—60）。三维度评分明细：宏观情绪51（权重30%），技术形态65（权重40%），资金热度59（权重30%）。加权总分 = 51×0.3 + 65×0.4 + 59×0.3 = 59.0，四舍五入为59。

战区策略：标普500首破7800创历史新高、罗素2000刷新纪录，趋势结构与广度仍在改善，但周涨幅从3.6%骤降至0.36%、10年期美债收益率逼近4.75%高点、经济数据走弱、VIX降至年内低位，构成「指数新高、质量下降」的背离。仓位维持三至五成，等待标普站稳7,817、动能重新放大且长端利率不再创新高的共振信号；若7,585失守且VIX回升至18上方，重新收紧防御。

── 投白马研究团队